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實(shí)用債券入門知識
債券從發(fā)行主體看， 我們分為政府部門、 央行、 金融機(jī)構(gòu)與非金融企業(yè)部門四個(gè)， 政府發(fā)行的有國債、 地方政府債; 央行發(fā)行的為央票;金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的為金融債券、同業(yè)存單與政府機(jī)構(gòu)支持債券(匯金公司發(fā)行的債券; 2011 年起， 鐵路建設(shè)債券被認(rèn)定為政府支持債券)。下面是yjbys小編為大家?guī)淼膫腴T知識，歡迎閱讀。
一、哪些債券可交易?
1我國債券按照不同標(biāo)準(zhǔn)有不同的分類
分部門看， 政府部門、 金融機(jī)構(gòu)與非金融企業(yè)部門三分天下
從發(fā)行主體看， 我們分為政府部門、 央行、 金融機(jī)構(gòu)與非金融企業(yè)部門四個(gè)， 政府發(fā)行的有國債、 地方政府債; 央行發(fā)行的為央票;金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的為金融債券、同業(yè)存單與政府機(jī)構(gòu)支持債券(匯金公司發(fā)行的債券; 2011 年起， 鐵路建設(shè)債券被認(rèn)定為政府支持債券)
非金融企業(yè)部門發(fā)行的債券類型較為復(fù)雜，國企發(fā)行的為企業(yè)債， 而企業(yè)債按照業(yè)務(wù)類型又可分為產(chǎn)業(yè)債與城投債; 非國有的企業(yè)發(fā)行的稱為公司債、 定向工具、 中期票據(jù)與短期融資券， 其中公司債為在證券交易所的品種，而在銀行間市場交易的為中期票據(jù)、短期融資券、定向工具。
根據(jù) 2016 年 6 月 數(shù)據(jù)顯示，我國債券存量余額高達(dá) 55.97 萬億。其中金融債、國債與地方政府債為占比最高的品種，三者分別占總存量的 27%、 20%與 14%。分部門看，金融機(jī)構(gòu)、政府部門與非金融企業(yè)部門發(fā)行的債券余額基本三分天下， 三者分別占比 35%、 34%與 28%; 央行發(fā)行的央票僅占 1%。
其中， 金融債又可以細(xì)分為很多品種：政策性銀行債券、商業(yè)銀行債、商業(yè)銀行次級債券、保險(xiǎn)公司債、證券公司債、證券公司短期融資券、其它金融機(jī)構(gòu)債。其中政策性銀行債余額約占整個(gè)金融債的 75.5%，是絕對主力。
不同的交易市場，不同的品種
國內(nèi)債券交易主要是在銀行間市場與交易所市場。雖然 銀行柜臺市場、地區(qū)股交中心也能買賣債券，但是金額占比并不大， 不作詳細(xì)討論。 從 201 5 年的成交數(shù)據(jù)來看，銀行間市場占到了 96%，交易所市場占 3%。
部分債券在銀行間市場與交易所市場均有交易如國債、 地方政府債、 金融債、 企業(yè)債、資產(chǎn)支持債券等。而部分品種僅在銀行間市場交易， 如央票、 中期票據(jù)、 短期融資券、同業(yè)存單與定向工具。 而公司債、 可轉(zhuǎn)債、 可質(zhì)押回購債券等品種只能在交易所市場交易。
圖表四不同債券市場
在銀行間市場中， 金融債的成交占比最大， 2015 年其交易金額占比高達(dá) 49%;而交易所市場中，可轉(zhuǎn)債的成交占比最高，同樣達(dá)到半壁江山， 2015 年占比 50%。
國債與企業(yè)債在兩個(gè)市場中交易占比相仿，單個(gè)品種在各個(gè)市場成交占比均在10%左右。非國有企業(yè)發(fā)行的公司債在交易所中成交占比為 23%，同樣是非國有企業(yè)發(fā)行的但只能在銀行間市場交易的中票短融占比為 25%， 占比同樣較為相近。
利率債、 信用債劃分債世， 可轉(zhuǎn)債有其獨(dú)特性
從風(fēng)險(xiǎn)分析角度， 我們傾向于將我國債券分為利率債與信用債。 利率債的品種是利率水平較為接近無風(fēng)險(xiǎn)收益證券， 如國債、 地方政府債、 央票、 政策銀行債， 它們還本付息均有政府部門背書， 信用高， 收益率也較為接近無風(fēng)險(xiǎn)利率。
信用債則是不同的私人主體發(fā)行的債券，其還本付息由私人部門承擔(dān)，因此其收益率在無風(fēng)險(xiǎn)收益率的基礎(chǔ)上增加了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，溢價(jià)程度取決于發(fā)債主體的信用。金融債(不包含政策性銀行債)、企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)、短期融資券與資產(chǎn)支持債券等都屬于信用債。
另外，可轉(zhuǎn)債與可交換債等創(chuàng)新衍生品在我國有所發(fā)展，目前規(guī)模不大但前景不錯(cuò)，它們雖有自己的研究分析體系但本質(zhì)上仍屬于信用債。
總結(jié)一下， 我們按照不同的方式梳理我國債券市場上的各類品種。 按照不同的標(biāo)準(zhǔn)有不同的分類， 基本能夠囊括大部分可交易品種。
2交易形式中質(zhì)押式回購占據(jù)主導(dǎo)
債券交易形式目前主要有四種：現(xiàn)券交易 、質(zhì)押式回購、買斷式回購與同業(yè)拆借，其中回購交易 95%左右為質(zhì)押式回購。銀行間市場這四種交易方式均流行，而交易所市場并沒有同業(yè)拆借，僅有現(xiàn)券與回購交易， 柜臺市場則只能交易現(xiàn)券。
2015 年我國債券交易金額為 713.8 萬億， 其中銀行間市場交易金額為 587.7 萬億元，交易所市場交易金額為 126.1 萬億元。銀行間市場中回購交易、現(xiàn)券交易、同業(yè)拆借分別占比 75%、 14%與 11%。交易所市場中回購交易占比高達(dá) 99%
二、怎么看懂這些債券?
市場上往往以利率債、 信用債等分類標(biāo)準(zhǔn)獨(dú)立去研究各種債券品種。另外，由于可轉(zhuǎn)債在交易所市場成交占比非常大，市場往往將其獨(dú)立研究。
1脫去利率債的外衣
利率債主要包括國債、地方債、 央票、 國開債、進(jìn)出口銀行債與農(nóng)發(fā)債等，后三者屬于政策銀行債。 在托管存量中， 國債占比是最大的，約 40%;政策銀行債合計(jì)占三分之一;地方債約四分之一;其余為央票，占比非常小，僅 2%。
在行情軟件上， 利率債的盤面信息一般有這幾個(gè)部分： 代碼、 價(jià)格、 成交量與期限
利率債券代碼解析：
我們以 160007.IB 為例，它表示 2016 年第七批在銀行間市場交易的國債。代碼可分解為四個(gè)部分：前兩個(gè)數(shù)字為發(fā)行年份， 16 表示 2016年;第 3、4位的數(shù)字表示債券類型，00為國債， 01為央行， 02 為國開行， 03為進(jìn)出口銀行，04為農(nóng)發(fā)行;第 5、6位為該類型債券在該年發(fā)行的批次，07 表示第七批;最后的字母表示二級買賣的市場， .IB 為銀行間市場， .SH 表示上海交易所， .SZ 為深圳交易所。
購買價(jià)格與到期收益率存在一一對應(yīng)的關(guān)系：
債券的價(jià)格行情以價(jià)格或到期收益率來表示。 到期收益率的計(jì)算公式為： 到期收益率=(收回金額-購買價(jià)格+總利息)/(購買價(jià)格×到期時(shí)間)×100%， 從中 我們可以看到購買價(jià)格與到期收益率存在一一對應(yīng)的關(guān)系，因此價(jià)格或到期收益率都能顯示價(jià)格行情。
二級市場的報(bào)價(jià)有三種
債券在二級市場的報(bào)價(jià)分為貨幣中介報(bào)價(jià)、做市商報(bào)價(jià)與自主詢價(jià)三種，做市商報(bào)價(jià)又可分為雙邊報(bào)價(jià)與 RFQ 請求報(bào)價(jià)。
目前市場上主流的貨幣經(jīng)紀(jì)公司有 5 家：上海國利、 上海國際、平安利順、中誠寶捷思與天津信唐。 它們在市場上給出報(bào)買價(jià)與報(bào)賣價(jià)， 投資者購買點(diǎn)擊報(bào)賣，與貨幣中介進(jìn)行協(xié)商交易。 注意，報(bào)買與報(bào)賣是指中介機(jī)構(gòu)的意愿買價(jià)與意愿賣價(jià)。
做市商制度是目前中國外匯交易中心 CFETS 積極推廣的， 商業(yè)銀行、證券公司與政策性銀行等做市機(jī)構(gòu)相互報(bào)價(jià)成交，被稱為雙邊報(bào)價(jià)。對于不活躍的債券品種，投資者可以給出自己的買賣方向、券種、所需的量等信息，感興趣的做市商將回復(fù)投資者，雙方進(jìn)一步協(xié)商交易，這種被稱為 RFQ 請求報(bào)價(jià)。
第三種為自主詢價(jià)， 這針對有固定交易對手的投資者， 投資者與交易對手直接詢價(jià)交易。
不同于 A 股的交易制度，部分品種存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
債券的交易時(shí)間同股市：每周一至周五的上午 9:30 至 11:30，下午 1:00 至 3:00，法定公眾假期除外。 債券成交同樣是以手為單位， 每一手含有 10 張債券，而每張債券面值為 100 元，也就是說債券的成交單位是 1000 元。 但是交易制度上是 T+0，且無漲跌停限制，這一點(diǎn)不同于 A 股。
不同品種的債券成交狀況不一樣： 流動(dòng)性好的國債平均每天有上億的成交金額;部分公司債流動(dòng)性較差，有可能連續(xù)十幾個(gè)工作日沒有一筆成交，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較大。一般來說，如果一個(gè)品種平均每日有上百萬的成交金額，其流動(dòng)性問題不大。
久期的兩種理解與收益率曲線
債券的一大特點(diǎn)是存在期限， 這就涉及到許多概念， 如剩余期限、久期與收益率曲線。
久期是指你購買這個(gè)債券后， 需要多長時(shí)間能收回成本，以年為單位。這就是為什么付息債券的久期略小于剩余期限，而無息債券久期等于剩余期限。久期的另外一種含義是債券的價(jià)格對于利率的敏感度，換句話說，久期為 n，利率每變動(dòng) 1%，債券價(jià)格變動(dòng) n%。
同一品種的債券， 不同期限對應(yīng)不同的到期收益率，以利率與期限分別為縱坐標(biāo)與橫坐標(biāo)軸作曲線， 得到收益率曲線，它反映了利率的期限結(jié)構(gòu)。往往作為投資分析的重要工具。
2信用債關(guān)注違約風(fēng)險(xiǎn)
利率債之外，信用債也是重要的投資品種。它們相對利率債存在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，信用低溢價(jià)便高，而信用 高低取決于債券違約的概率， 評估是否違約重要的指標(biāo)是信用評級
我國評級等級體系分期限有兩種
我國債券評級等級由央行制定， 根據(jù)《中國人民銀行信用評級管理指導(dǎo)意見》 規(guī)定， 長期債券與短期債券的等級體系不同。
長期債券評級分為三等九級，分別為 AAA、 AA、 A、 BBB、 BB、 B、 CCC、 CC、C。除 AAA 級，CCC 級(含)以下等級外，每一個(gè)信用等級可用“+”、“-”符號進(jìn)行微調(diào)，表示略高或略低于本等級。
短期債券信用等級劃分為四等六級，符號表示分別為： A-1 、 A-2、 A-3、 B、 C、D， 每一個(gè)信用等級均不進(jìn)行微調(diào)。
國內(nèi)評級公司結(jié)果遭受質(zhì)疑
目前我國主要有中誠信國際、聯(lián)合資信和大公國際等信用評級公司，但是它們債券評級結(jié)果并不被廣泛信任。 根據(jù)中央結(jié)算公司統(tǒng)計(jì)， 我國人民幣計(jì)價(jià)的債券中有90%評級在 AA 或 AA 以上， 而美國這個(gè)的比重低于 3%。 且同一家公司發(fā)行的債券在國外的評級往往低于國內(nèi)的，如萬科發(fā)行的債券在國外獲得 BBB+，但在國內(nèi)卻達(dá)到 AAA。
背后的原因一方面是我國大部分債券品種采取發(fā)行人付費(fèi)模式，而且發(fā)行人僅需一家債券評級即可，評級公司“被鼓勵(lì)”給予高評級;另一方面是因?yàn)槲覈壳吧形唇?jīng)歷大范圍違約，評級結(jié)果并未得到檢驗(yàn)，評級公司很少擔(dān)心違約事件影響到自己的聲譽(yù)，過于重視短期收入，對長期聲譽(yù)缺乏足夠重視。
評級之外還需關(guān)注擔(dān)保與質(zhì)押
除了評級之外， 信用債需要關(guān)心的是債券是否被擔(dān)保， 以及發(fā)行主體是否存在大額抵押行為， 這些是信用債未來違約與否的關(guān)鍵變量，投資也需要特別關(guān)注。
3初探可轉(zhuǎn)債
信用債中， 可轉(zhuǎn)債、 可交換債等創(chuàng)新類債券重要性日益提高， 其獨(dú)特的投資邏輯使得可轉(zhuǎn)債的分析研究獨(dú)立于傳統(tǒng)的信用債研究。
可轉(zhuǎn)債的四大支柱
可轉(zhuǎn)債是指在一定條件下可轉(zhuǎn)換為股票的債券，其最重要的四個(gè)條款為：轉(zhuǎn)股價(jià)、下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)條款、強(qiáng)制贖回條款與回售條款。
轉(zhuǎn)股價(jià)提供了一種期權(quán)， 是連接債券與股票的橋梁
轉(zhuǎn)股價(jià)是可轉(zhuǎn)債的核心條款， 它是指在轉(zhuǎn)股期內(nèi)投資者將債券轉(zhuǎn)化為股票時(shí)， 每股股票所需支付的價(jià)格。 可轉(zhuǎn)價(jià)格一般取本債券募集說明書公告日 前 20 個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)和前一交易日公司股票交易均價(jià)二者之間的較高者。 但是它并不是固定不變的， 會隨著配股、派息等情況按照一定規(guī)則調(diào)整。
下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)條款增加股市低迷時(shí)債轉(zhuǎn)股的吸引力
當(dāng)上市公司的股票市場價(jià)，在一定的時(shí)間段內(nèi)，低于設(shè)定的一個(gè)閥值，那么上市公司有權(quán)在一定的條件下下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)。 這里有三點(diǎn)需要注意，首先是一段時(shí)間內(nèi)股價(jià)連續(xù)低于一個(gè)閾值才會觸發(fā)下調(diào)條款;第二，閾值一般為當(dāng)前轉(zhuǎn)股價(jià)的 90%;第三，上市公司有權(quán)調(diào)整，但不是一定要調(diào)整，是權(quán)利而非義務(wù)。
下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)格使得債轉(zhuǎn)股時(shí)每股獲取成本降低， 增加了投資者債轉(zhuǎn)股的意愿。但是下調(diào)后的價(jià)格不會過低，否則上市公司吃虧。下調(diào)后的價(jià)格不得低于最近一期經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)和股票面值，取某個(gè)特定日期前 20 個(gè)交易日內(nèi)該公司股票交易均價(jià)和前一交易日均價(jià)之間的較高者。
強(qiáng)制贖回條款迫使投資者在股市向好時(shí)債轉(zhuǎn)股
在轉(zhuǎn)股期內(nèi)， 如果公司股票價(jià)格大漲， 在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)高于當(dāng)前轉(zhuǎn)股價(jià)的 130%時(shí)，上市公司便可按 103 元贖回剩余的全部可轉(zhuǎn)債。這個(gè)條款實(shí)質(zhì)上是逼迫投資者將債券轉(zhuǎn)換為股票，對于上市公司來說，無需償還債務(wù)。因此，上市公司有動(dòng)力 在轉(zhuǎn)股期內(nèi)拉升股價(jià)，減輕自身的償債壓力。
回售條款是投資者保本的法寶
當(dāng)股價(jià)在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)的 70%時(shí)，投資者有權(quán)將可轉(zhuǎn)債以 103元回售給上市公司。前文提到過，當(dāng)股價(jià)持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)的 90%時(shí)，上市公司有權(quán)下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)，但也可以選擇繼續(xù)等待，不下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)。如果市場繼續(xù)低迷，股價(jià)低于
轉(zhuǎn)股價(jià)的 70%時(shí)，回售條款被觸發(fā)，主動(dòng)權(quán)轉(zhuǎn)移至投資者手中。
這個(gè)條款有助于保證投資者的權(quán)益，是投資者保本的法寶。 因?yàn)檫@一條款的存在，如果你以 100 元左右買入任何可轉(zhuǎn)債，則你可以保證這筆投資不虧損。 但是回售保護(hù)一般是有期限的，且在任一計(jì)息年度最多只能進(jìn)行一次回售保護(hù)。
誰的權(quán)利誰的義務(wù)?
向下調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)是上市公司的權(quán)利而非義務(wù)，也就是說，當(dāng)股市低迷時(shí)上市公司可以不下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)。但是當(dāng)回售條款被觸發(fā)后，權(quán)利回到投資者這邊，投資者有權(quán)利將可轉(zhuǎn)債回售給上市公司。
當(dāng)強(qiáng)制贖回條款被觸發(fā)后，上市公司有權(quán)按 103 元將可轉(zhuǎn)債強(qiáng)制贖回，投資者要么將債券轉(zhuǎn)為股票，要么將債券回售給上市公司。由于觸發(fā)強(qiáng)制贖回條款，股價(jià)一般達(dá)到轉(zhuǎn)股價(jià)的 130%，因此投資者多數(shù)情況下會選擇轉(zhuǎn)股。
可轉(zhuǎn)債的價(jià)值構(gòu)成
可轉(zhuǎn)債的價(jià)值理論上包含三個(gè)部分： 純債價(jià)值、 轉(zhuǎn)換價(jià)值與期權(quán)價(jià)值。 它們之間的關(guān)系如下公式
可轉(zhuǎn)債的價(jià)值= max{純債價(jià)值，轉(zhuǎn)換價(jià)值}+期權(quán)價(jià)值
其中，純債價(jià)值，可根據(jù)票面利率、到期面值、國債收益率曲線計(jì)算，一般是固定的。
轉(zhuǎn)換價(jià)值就是可轉(zhuǎn)債立馬轉(zhuǎn)換為股票時(shí)的價(jià)值。 債券面值 100 元除以可轉(zhuǎn)價(jià)就是轉(zhuǎn)換比例，轉(zhuǎn)換比例乘以當(dāng)前股價(jià)得到可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換價(jià)值，公式如下：
轉(zhuǎn)換價(jià)值=轉(zhuǎn)換比例*正股價(jià)格=100/轉(zhuǎn)股價(jià)格*正股價(jià)格(轉(zhuǎn)換比例=100/轉(zhuǎn)股價(jià)格)。
期權(quán)價(jià)值不僅僅是轉(zhuǎn)換期權(quán)，還包括回售權(quán)、修正價(jià)格權(quán)與贖回權(quán)等，公式如下：
期權(quán)價(jià)值=轉(zhuǎn)換權(quán)價(jià)值+轉(zhuǎn)換價(jià)格修正權(quán)+回售期權(quán)價(jià)值-贖回期權(quán)價(jià)值。
可轉(zhuǎn)債的債性與股性
可轉(zhuǎn)債溢價(jià)率可分為純債溢價(jià)率與轉(zhuǎn)股溢價(jià)率
了解債性與股性， 必需先清楚溢價(jià)率的概念。 可轉(zhuǎn)債溢價(jià)率主要分為純債溢價(jià)率與轉(zhuǎn)股溢價(jià)率。純債溢價(jià)率是指可轉(zhuǎn)債價(jià)格相對于純債價(jià)值的溢價(jià)率，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率是可轉(zhuǎn)債價(jià)格相對于轉(zhuǎn)換價(jià)值的溢價(jià)率，兩者計(jì)算公式如下：
純債溢價(jià)率=(可轉(zhuǎn)債價(jià)格-純債價(jià)值) /純債價(jià)值*100%;
轉(zhuǎn)股溢價(jià)率=(可轉(zhuǎn)債價(jià)格-轉(zhuǎn)換價(jià)值) /轉(zhuǎn)換價(jià)值*100%。
溢價(jià)率高低與股性、 債性強(qiáng)弱成反比
債性強(qiáng)是指可轉(zhuǎn)債債券的特性強(qiáng)，債券的特性是固定收益，對投資者的保護(hù)性強(qiáng)。當(dāng)純債溢價(jià)率過高，債性弱。從公式得知純債溢價(jià)率過高表明可轉(zhuǎn)債價(jià)格相對其純債價(jià)值溢價(jià)過高，回落概率大，進(jìn)而保護(hù)性弱。
股性強(qiáng)， 是指可轉(zhuǎn)債價(jià)格受股價(jià)影響大，一般來說，當(dāng)股價(jià)較高時(shí)，可轉(zhuǎn)債的價(jià)格也較高， 轉(zhuǎn)股溢價(jià)率低， 此時(shí)其股性較為明顯。轉(zhuǎn)股溢價(jià)率高的時(shí)候，可轉(zhuǎn)債價(jià)格相對于其轉(zhuǎn)換價(jià)值過高，這種情況下股價(jià)往往較低，可轉(zhuǎn)債價(jià)格主要由純債價(jià)值決定，
我們稱之為股性低。
衡量股性、 債性強(qiáng)弱的其他指標(biāo)
衡量債性強(qiáng)弱的指標(biāo)除了 純債溢價(jià)率，還有 到期收益率。到期收益率越高，債性越高，兩者成正比。
衡量股性強(qiáng)弱的指標(biāo)還有有 delta， delta 是衡量可轉(zhuǎn)債價(jià)格變化相對于標(biāo)的股票價(jià)格變化的比率， Delta 高則意味著股性強(qiáng)，兩者同樣成正比關(guān)系。
三、是誰在投資債券?
請輸入標(biāo)題
1商業(yè)銀行在利率債中是投資主力
利率債中， 商業(yè)銀行是主要的投資者， 國債與政策性金融債投資者結(jié)構(gòu)中商業(yè)銀行占比都高達(dá) 66%，這也是為何商業(yè)銀行的配置行為對利率債市場行情能夠產(chǎn)生很大的影響。
證券、基金與保險(xiǎn)等證券投資機(jī)構(gòu)在國開債的比重也很高，三者合計(jì)接近 30%，而國債的投資者中證券投資機(jī)構(gòu)僅占 8%不到。政策性銀行債同樣如此，證券投資機(jī)構(gòu)在政策銀行債中的配置行為也具有較大的作用。
國債第二大投資主體為特殊結(jié)算成員， 包括人民銀行、財(cái)政部、政策性銀行等機(jī)構(gòu)，特殊結(jié)算會員的占比長期在 15%左右，是僅次于商業(yè)銀行的國債投資者。
在利率債的商業(yè)銀行投資者中， 全國性商業(yè)銀行都是絕對的主力， 占比達(dá)到四分之三;其次是城市商業(yè)銀行與農(nóng)村商業(yè)銀行，外資銀行的占比均不高。
2基金在信用債投資中比較活躍
企業(yè)債中傳統(tǒng)證券投資者占比超過一半
信用債中， 大家最關(guān)心的便是企業(yè)債， 按照籌集資金功能用途又可以分為產(chǎn)業(yè)債與城投債，它們也是證券投資機(jī)構(gòu)投資較多的品種。
企業(yè)債的最大投資者是證券投資基金，占比 42%，證券、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)占比為 10%，可見傳統(tǒng)的證券投資者占比超過了一半，這與利率債的投資者結(jié)構(gòu)形成鮮明對比。另外，企業(yè)債中，商業(yè)銀行占比僅 17%
中票短融也能見到活躍的基金投資者
非國有企業(yè)發(fā)行的信用債中， 公司債投資者結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)不可得，但短期融資券與中期票據(jù)的數(shù)據(jù)可得， 我們以此為代表， 研究非國企發(fā)行的信用債。
在短期融資券中，我們發(fā)現(xiàn)最大的投資者是非法人機(jī)構(gòu)， 包括但不限于證券投資基金、銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托計(jì)劃等，雖然不知非法人機(jī)構(gòu)的細(xì)分構(gòu)成，我們有理由認(rèn)為基金占據(jù)較大的比重。
而中期票據(jù)中，基金、保險(xiǎn)、證券公司合計(jì)占比 55%，超過一半。我們發(fā)現(xiàn)在銀行間市場，傳統(tǒng)證券投資者同樣活躍
四、 如何監(jiān)測債券市場?
債券市場同樣存在一級市場與二級市場， 要監(jiān)測市場需要兩者兼顧。
1債券一級市場關(guān)注價(jià)格與供需
分析債券市場還需要觀察一級市場， 一級市場上我們關(guān)注價(jià)格與供需。
發(fā)行利率與二級市場收益率的比較
價(jià)格則是發(fā)行利率， 需要將這個(gè)價(jià)格與二級市場的價(jià)格進(jìn)行比較。理論上， 一級市場的發(fā)行利率應(yīng)高于二級市場的收益率，這樣一級市場的購買者能夠在二級市場上實(shí)現(xiàn)有效退出。
但是某些時(shí)刻會出現(xiàn)一級市場利率低于二級市場，即所謂的利率倒掛現(xiàn)象。這時(shí)候如果你在一級市場申購了國債，去交易所或者銀行間市場賣掉，你會虧損。那么你只能持有債券到期，掙利息收入。 導(dǎo)致利率倒掛的原因可能是二級市場的資金緊張，收益率快速攀升。
地方政府債、 公司債近兩年大幅增加
跟蹤債券在一級市場的發(fā)行與到期量能夠觀察債券的凈供給， 可以發(fā)現(xiàn)進(jìn)入2015 年以來債券的凈供給大幅增加，主要是地方債的大量發(fā)行。 2015 年我國開始允許省級地方政府發(fā)債，隨后地方債務(wù)發(fā)行呈現(xiàn)井噴之勢。增量上看，地方債發(fā)行量接近國債的兩倍;存量上，地方債已經(jīng)占所有債券的比重高達(dá) 15%，僅次于金融債與國債。
2015 年證監(jiān)會發(fā)布新的《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，放寬發(fā)行主體至全部公司制法人，公司債的供給同樣大幅增加。 公司債月均新增供給由 2014 年的 200億大幅提升至 2015 年、 2016 年的月均 800億。
2二級市場的監(jiān)測主要關(guān)注利率
收益率曲線與債券指數(shù)展示債市行情
二級市場的價(jià)格便是到期收益率，前文所述， 其與價(jià)格是一一對應(yīng)的。對于單一債券，用到期收益率或價(jià)格即可反映其行情。但是對于一個(gè)債券品種，則需要使用收益率曲線來衡量其行情。
收益率曲線的變化能夠反映某一類債券的行情變化
收益率曲線平行下移，代表此類債券價(jià)格上漲，行情向好;把時(shí)間拉長一點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)國債收益率曲線從 2014 年底至 2016 年初出現(xiàn)整體大幅下移，也就是說國債在這一段時(shí)間內(nèi)經(jīng)歷了一波大牛市。
收益率曲線變陡峭，一般是由短端收益率大幅下降或長端收益率大幅上升導(dǎo)致的，另外，短端收益率下降快于長端收益率或者長端收益率上升快于短端收益率也能導(dǎo)致曲線變陡峭。如 2015 年上半年，當(dāng)時(shí)央行多次降息，市場對未來較為樂觀，投資者買入大量短期債券，短端收益率降幅明顯， 快于長端收益率， 國債收益率曲線變得更為陡峭。
收益率曲線變平坦，則是因?yàn)槎潭耸找媛蚀蠓仙?長端收益率大幅下降， 或兩者同時(shí)發(fā)生;也有可能是長端收益率下降快于短端收益率或長端收益率上升慢于短端收益率。 2015 年下半年，資本市場動(dòng)蕩，市場對未來預(yù)期轉(zhuǎn)為悲觀， 市場上大幅賣出短期限債券買入長期限債券，短端收益率上升長端收益率下降， 收益率曲線也逐步平坦化。
收益率曲線偶爾會出現(xiàn)倒掛，一般是因?yàn)槎潭耸找媛士焖偕仙罱K高于長端收益率。一般來說，銀行間市場資金面緊張會導(dǎo)致短端收益率迅速上升。收益率曲線倒掛的現(xiàn)象在我國并不多見，國開債收益率曲線在 2014 年 12 月一度出現(xiàn)倒掛，主要是因?yàn)楣墒性诮迪⒑笱杆偕蠞q，資金配置從債市轉(zhuǎn)移至牛市， 債市資金面緊張，后來隨著增量資金同時(shí)進(jìn)入股市與債市，債市也走牛，收益率曲線倒掛現(xiàn)象很快消失。
債券總指數(shù)可以反映全市場的行情
如果要對全市場行情進(jìn)行監(jiān)測，就需要編制債券指數(shù)。如同股票指數(shù)，債券指數(shù)是根據(jù)價(jià)格編制的，因此其變動(dòng)與收益率的變動(dòng)反方向。債券指數(shù)在現(xiàn)實(shí)中往往用于考評債券投資的業(yè)績，但是也可以用來回顧市場的表現(xiàn)。
我們選取中債總凈價(jià)指數(shù)，發(fā)行它的走勢與 1 年期銀行間質(zhì)押回購加權(quán)利率基本相反。 利率上升時(shí)債券就是熊市，利率下降時(shí)債券就進(jìn)入牛市。因此分析債券市場的核心便是分析利率的走勢
銀行間市場的流動(dòng)性對利率至關(guān)重要
判斷銀行間市場的流動(dòng)性是分析收益率未來走勢的關(guān)鍵。 而監(jiān)測銀行間市場流動(dòng)性的指標(biāo)便是銀行間 市場的利率，另外關(guān)注央行的公開市場操作政策，對于流動(dòng)性的把握很關(guān)鍵。
銀行間市場關(guān)注質(zhì)押回購利率與同業(yè)拆借利率
由于銀行間市場的成交金額在債券市場中占絕大多數(shù)，因此監(jiān)測二級市場主要放在銀行間市場上。 銀行間市場的交易方式以質(zhì)押式回購與同業(yè)拆借為主，因此可以跟蹤銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率與銀行間同業(yè)拆借加權(quán)利率。
從兩者利率走勢來看，銀行間市場的資金面自 2015 年四季度以來一直較為平穩(wěn)。
關(guān)注央行公開市場操作， 判斷資金面
現(xiàn)實(shí)中， 央行的公開市場操作主要以七天逆回購為主要工具。每周進(jìn)行 1 次或 2次 7 天逆回購?fù)斗帕鲃?dòng)性，下周逆回購自動(dòng)到期則收回流動(dòng)性。 除了規(guī)模外， 7 天逆回購利率的變化則是很好的價(jià)格指標(biāo)。
進(jìn)入 2016 年以來，央行公開市場操作的力度明顯增加，其逆回購的規(guī)模達(dá)到了千億級別，某些時(shí)候單周凈投放達(dá)到 5000 億以上，但是我們發(fā)現(xiàn)逆回購的利率相對來說并沒有發(fā)生較大波動(dòng)。
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