上市公司深陷“賭局”的四大類型

　　引導語：對沖匯率風險、對所需原料套期保值、發(fā)行可轉債進行股本掉期、財務投資“失控”，都可能導致上市公司深陷“賭局”。

　　第一類是為公司業(yè)務對沖匯率風險。

　　對于具有海外業(yè)務的上市公司來說，對匯率進行對沖原本是最平常的鎖定風險的做法之一，一般通過期貨互換和簡單期權等基本的金融衍生產(chǎn)品就可以滿足需求，但是有些企業(yè)卻與外資投行做起了復雜的金融衍生品交易，演變成了一場類似賭博的游戲。這一類型的代表就是中信泰富。金融衍生品專家美國康奈爾大學教授黃明判斷，中信泰富的巨虧應定性為惡性的賭博投機案例，并給出了如下理由：“一是通過這些交易，中信泰富賺只可以最多賺5154萬美元，而虧則是幾十倍的虧;二是需求與交易量的不對稱，中信泰富只需要約30億澳元，但最大的倉位卻超過90億澳元，所以是賭博;第三，它最擔心的是澳元的升值，卻要購買澳元去投資，但是它套期保值的方式，正好當澳元升值的時候，對家會取消合約，所以這是非常惡性的賭博;第四，是使用了復雜的衍生產(chǎn)品。不知道是懂裝不懂，還是真的不懂，但其結果就是一個惡性的投機賭博”。

　　第二類是對公司所需原料套期保值。

　　對以原油等大宗商品作為主要原料的企業(yè)而言，通過一些簡單的金融衍生品(期貨和簡單期權)對原料進行套期保值本是對沖原料價格波動風險的措施，但原本正常的套期保值最后也演變成了一場“概率”游戲。深南電就是典型的代表。深南電與高盛全資子公司杰潤的對賭交易簡單來說由兩份確認書組成，第一份確認書的有效期為2008年3月3日至12月31日，由三個期權合約構成：當浮動價(每個決定期限內(nèi)紐約商品交易所當月輕質原油期貨合約的收市結算價的算術平均數(shù))高于63.5美元/桶時，公司每月可獲得30萬美元的收益(20萬桶×1.5美元/桶);浮動價低于63.5美元/桶，高于62美元/桶時，公司每月可獲得(浮動價-62美元/桶)×20萬桶的收益;浮動價低于62美元/桶時，公司每月需向杰潤公司支付與(62美元/桶-浮動價)×40萬桶等額的美元;第二份確認書的有效期為2009年1月1日至2010年10月31日，也由三個期權合約構成：杰潤公司在2008年12月30日18 點前，有是否執(zhí)行的選擇權;當浮動價高于66.5美元/桶時，公司每月可獲得34萬美元的收益(20萬桶×1.7美元/桶);浮動價高于64.8美元/桶，低于66.5美元/桶時，公司每月可獲得(浮動價-64.8美元/桶)×20萬桶的收益;浮動價低于64.5美元/桶時，公司每月需要向杰潤公司支付與(64.5美元/桶-浮動價)×40萬桶等額的美元。從該內(nèi)容不難看出，如果油價往上漲，深南電獲利有限，而如果油價低于設定價，深南電的虧損將會加劇。雖然此事由于深南電采取了有爭議的做法而暫時陷入僵局，但是如果根據(jù)目前的油價執(zhí)行該賭約的話，深南電的虧損可想而知。

　　第三類是因發(fā)行可轉債進行股本掉期。

　　有些上市公司為降低融資成本發(fā)行可轉債，同時為了對沖股價上漲帶來的可轉債虧損和股份攤薄的風險而去做股份掉期，結果陷入和投行之間的“賭局”，并且由于金融海嘯引發(fā)股價下跌，陷入惡性循環(huán)：股價越跌，股份掉期損失越大，而股份掉期損失越大，則股價就進一步下跌。碧桂園、中國傳動就是此類代表。以碧桂園為例，該公司2008年上半年凈利潤同比下滑28.5%至10.16億元，而業(yè)績倒退的根源便是2008年2月與美林簽署的一紙“對賭協(xié)議”。以2008年6月30日5.06港元的收盤價計算，該“對賭協(xié)議”使碧桂園損失約4.428億元。而按照2008年12月23日1.88港元的收盤價計算，碧桂園因為對賭產(chǎn)生的損失更高達14.1億港元。

　　第四類是因為“不務正業(yè)”而投資衍生品。

　　部分上市公司在進行財務投資時涉足金融衍生品，特別是在一輪牛市之后，不少上市公司發(fā)現(xiàn)投資證券金融產(chǎn)品可能比主業(yè)更容易賺取利潤。有“澳門李嘉誠”之稱的柯為湘旗下的九龍建業(yè)就是這樣一個典型。2008年10月27日，九龍建業(yè)公告稱，從2008年1月1日至10月22日，公司財務投資活動巨虧37億港元，其中30億港元虧損發(fā)生在最近4個月。根據(jù)披露信息，公司訂立了若干場外或然遠期協(xié)議，其主要條款包括：在協(xié)議日期起52周內(nèi)(約1年)按固定價格購買若干上市股份。根據(jù)協(xié)議，當股份價格上升至預定價位時協(xié)議就會終止。此外，為對沖風險，九龍建業(yè)同時還訂立了另外一份場外或然遠期協(xié)議，在協(xié)議日期起52周內(nèi)(約1年)按固定價格出售若干股份，以對沖公司因投資股票及衍生工具所承受的股價風險。不過，當該協(xié)議涉及的股份跌至預定價位時，協(xié)議也會自動終止。

　　從這兩份遠期協(xié)議的特征來看，第一份遠期協(xié)議的條款很像Accumulator(累股證)，而第二份遠期協(xié)議的條款則很像Decumulator(累股沽出票據(jù))。就在九龍建業(yè)披露投資虧損之后，投行高盛宣布將該股的評級由“買入”調(diào)低至“沽售”，理由是虧損高于預期。高盛在報告中指出，這筆始料未及的巨額虧損顯示九龍建業(yè)的核心地產(chǎn)業(yè)務和非核心的財務投資業(yè)務已經(jīng)失去平衡。

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