金融市場羊群行為理論研究綜述

　論文關(guān)鍵詞:金融市場　羊群行為　綜述

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　　論文摘要:近10年來，對金融市場上羊群行為的研究迅速成為金融經(jīng)濟學(xué)的熱.點之一。文章介紹了金融市場上羊群行為的概念，系統(tǒng)地回顧了羊群行為的理論研究成果，并展望了金融市場羊群行為理論研究的未來發(fā)展方向。

    羊群行為(herding behavior)通常是指一種在已有的社會公共信息(市場壓力、市場價格、政策面、技術(shù)面)下，市場參與者觀察他人行為并受其影響從而放棄自己的信念，做出與其他人相似的行為的現(xiàn)象。近10年來，隨著人們對金融危機和投資者行為的深人思考，金融市場的羊群行為迅速成為金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論的研究熱點之一。

    本文系統(tǒng)介紹了最近10年來金融市場上羊群行為的理論研究成果，(從整體來看，關(guān)于羊群行為的成因的理論主要有5個:信息流羊群行為理論、研究性羊群行為理論、偏好羊群行為理論、聲譽羊群行為理論和薪酬羊群行為理論)，深入剖析了羊群行為的產(chǎn)生原因。同時展望了羊群行為理論研究的未來發(fā)展方向。

　　1羊群行為成因的理論研究

　　1.1基于不完全信息的信息流羊群行為(Informs- tional Herding)理論

    基本理論可見Banejee (1992 ) , Bikhchandni ,Hishleifer和Welsh } 1992)及Welsh (1992)等人的文獻。它假定投資機會對所有投資者均具有同樣的價格，即供給是完全彈性的，在先行者作出投資與否的決策后，后繼投資者根據(jù)私有信息和先行投資者傳遞的信息作出決定，以后的投資者再根據(jù)前面投資者的決策作出自己的投資決策，從而形成了決策信息流。此模型假定先行投資者的收益不受后繼投資者的影響，而這顯然與金融市場的投資現(xiàn)狀相背離，也因此存在不足和改進的空間。

　　1.2研究性羊群行為(Investigative Herding)理論

    基于研究性羊群行為的研究主要有:F root ,Scharfstein和Stein (1992)關(guān)注短視對市場的影響;1)elong, Shleifer, Summers and Waldmann(1990)說明短期生命和風(fēng)險規(guī)避妨礙了套利;Hirshleifer,Sttbrahmanyam和Titman (1994)指出知情下注者有短視傾向。

    Front , Scharfstein和Stein (1992)首先提出了研究性羊群行為理論，該理論假定若金融市場上的套利者具有短期的眼界水平，則它們可能在同一信息上產(chǎn)生羊群行為。

    上述理論的前提條件是所有基金同時得到信息。1994年Hirshleifer,  Subrahmanyam和Titman1994)改變了上述前提條件，分析了當(dāng)一些基金在其他基金之后得到普通私人信息時其交易行為及獲得的均衡信息，認(rèn)為:基金可能試圖學(xué)習(xí)其他交易者近期將用于交易的信息，即存在研究行為。

　　1.3偏好羊群行為(Characteristic Herding)理論

　　Falkenstein (1996)提出了偏好羊群行為理論，他認(rèn)為:基金可能都厭惡具備某種特征的股票，例如流動性差的股票，但他們可能又都比較喜歡具備某種特征的股票，進而購買它們，這也許與掌握私有信息或短期投機沒有多大關(guān)系。Falkenstein的研究發(fā)現(xiàn)基金持股與公司規(guī)模正相關(guān);研究同時發(fā)現(xiàn)，特別是在年末時，投資經(jīng)理往往會不約而同買人業(yè)績好的資產(chǎn)拋掉業(yè)績差的資產(chǎn)，以使得投資組合的業(yè)績看上去好一些。

    Gompers和Metrick ( 2001)分析了機構(gòu)投資者對股票特征的偏好和這種偏好對股票市場價格和收益的暗示作用。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者對單股的持有水平可預(yù)見其收益，而這種預(yù)測能力恰是由于股票的流動性、歷史收益及謹(jǐn)慎性等特征引起的。且發(fā)現(xiàn)這些特征可增加機構(gòu)對大公司股票的需求，同時減少對小公司股票的需求。

　　1.4聲譽羊群行為(Reputational Herding)理論

    Scharfstein和Stein (1990)提出了聲譽羊群行為理論，Graham (1999 )繼承并發(fā)展了該理論。其基本思想是:如果一個投資經(jīng)理對于自己的投資決策沒有把握，那么在考慮投資失敗產(chǎn)生的聲譽成本的同時，明智的做法是與其他投資專家保持一致。當(dāng)其他專家也這么考慮時，羊群行為就產(chǎn)生了。

　　1.5薪酬羊群行為(Compensation-based Herd-ing )理論

    Maug和Naik (1996)提出了基于薪酬條款的羊群行為理論。它假定投資代理人的薪酬取決于與他相對的其他投資代理人的業(yè)績表現(xiàn)，而這破壞了投資經(jīng)理的激勵機制，從而導(dǎo)致無效的投資決策，最終產(chǎn)生羊群行為。

　　2羊群行為理論研究的未來發(fā)展方向

    除了從以上層面對羊群行為進行理論探討外，羊群行為產(chǎn)生的因素亦包括:從眾心理、人群溝通產(chǎn)生的傳染、信息獲取的高成本等，這些因素通過何種機制來促使羊群行為的產(chǎn)生將成為進一步的研究方向。此外，從博弈的角度來分析羊群行為的發(fā)生機制也是羊群行為成因理論研究有待深化的一個研究專題。

    從成因的角度對羊群行為進行理論研究是制定羊群行為控制對策最為直接且有效的方法，并將對金融市場的管理、市場參與者自身素質(zhì)的培養(yǎng)，乃至市場主體的投資策略均具有重要的理論指導(dǎo)意義和實際應(yīng)用價值。
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