上市公司反收購(gòu)中的應(yīng)用及規(guī)制
:由于《公司法》及其他法律法規(guī)關(guān)于反收購(gòu)的規(guī)定均不明確,實(shí)踐中容易出現(xiàn)濫用公司章程實(shí)施反收購(gòu)的行為。那么，上市公司如何反收購(gòu)呢？
【摘要】公司章程是公司的憲法性文件。在上市公司收購(gòu)中,目標(biāo)公司通常通過(guò)公司章程的制定,以防止或者抵制敵意收購(gòu)。由于我國(guó)的公司法及其他法律法規(guī)對(duì)上市公司反收購(gòu)問(wèn)題規(guī)定的相對(duì)較少,導(dǎo)致實(shí)踐中利用公司章程實(shí)施反收購(gòu)出現(xiàn)失范的情況較為明顯。本文試圖對(duì)利用公司章程實(shí)施反收購(gòu)的行為進(jìn)行分析,并提出規(guī)制的建議。
【關(guān)鍵詞】上市公司反收購(gòu) 章程 法律規(guī)制
我國(guó)1993年發(fā)生的“寶廷事件”拉開(kāi)了中國(guó)上市公司收購(gòu)的序幕,也揭開(kāi)了我國(guó)上市公司收購(gòu)與反收購(gòu)的歷史。寶延事件之后,許多上市公司對(duì)反收購(gòu)問(wèn)題給予了高度的重視,采取了一系列相應(yīng)的反收購(gòu)預(yù)防措施,比如實(shí)行員工內(nèi)部持股計(jì)劃,通過(guò)配送股推出金融新品種(如可轉(zhuǎn)換債券等)增大股本等,但最普遍采用的是在公司章程中增訂反收購(gòu)條款,如董事會(huì)改選人數(shù)的限制、公司回購(gòu)股份等。
這方面我國(guó)最典型的案例是大港油田入主愛(ài)使股份受阻。[1]愛(ài)使股份反收購(gòu)雖未全部成功,但其董事及高管人員得以保留的結(jié)果,使愛(ài)使股份成為當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)上引人矚目的焦點(diǎn)。
同樣,與愛(ài)使股份一樣,方正科技也是我國(guó)股市上的“三無(wú)概念股”。由北京裕興公司聯(lián)手其他幾家公司舉牌收購(gòu)方正科技,引發(fā)的方正科技股權(quán)之爭(zhēng),以北京裕興等公司無(wú)法入主方正科技,收購(gòu)失敗而落下帷幕,一場(chǎng)沸沸揚(yáng)揚(yáng)的股權(quán)控制大戰(zhàn)暫告結(jié)束。[2]方正科技董事會(huì)反收購(gòu)行為是否合法也已引發(fā)爭(zhēng)議。
以上兩個(gè)案例,均涉及公司章程中反收購(gòu)條款是否有效的問(wèn)題。所謂公司章程,乃規(guī)定公司組織及活動(dòng)之根本規(guī)則,可謂居于憲法之地位,舉凡公司之基本權(quán)益關(guān)系與組織架構(gòu),皆須透過(guò)章程加以厘定,借此對(duì)于公司員工、股東、債權(quán)人甚或社會(huì)大眾產(chǎn)生規(guī)制之作用。
根據(jù)各國(guó)公司立法或者司法的通例,公司章程作為公司重要的法律文件,對(duì)于公司本身及其股東、董事、經(jīng)理的行為均具有直接約束效力。[3]對(duì)于上市公司而言,章程的意義尤為重大,因?yàn)楣局卫砗凸究刂茩?quán)變更等可能對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響的事宜通常都透過(guò)公司章程加以安排。
在我國(guó),隨著股權(quán)分置改革這一證券市場(chǎng)重大變革的圓滿(mǎn)完成和全流通時(shí)代的到來(lái),收購(gòu)與反收購(gòu)勢(shì)必日漸增加。在此過(guò)程中,公司章程不可避免地成為原股東、潛在收購(gòu)者、管理層等各方角力的工具。在實(shí)踐中,對(duì)于反收購(gòu)的諸種措施,通常都通過(guò)公司章程作出安排。反收購(gòu)中公司章程的應(yīng)用通常存在如下情況:
1 驅(qū)鯊劑條款
所謂驅(qū)鯊劑,是指公司出于反收購(gòu)的目的,在公司章程中設(shè)置的一些作為收購(gòu)障礙的條款,又被稱(chēng)為“箭豬條款”或“反接收條款”。在我國(guó)上市公司反收購(gòu)實(shí)例中,“驅(qū)鯊劑”條款出現(xiàn)了以下兩種:
1.1 限制大股東表決權(quán)條款和董事資格條款[4]
投票權(quán)是股東最高決策權(quán)的核心內(nèi)容,其中選舉董事會(huì)成員的表決權(quán)又是重中之重。因此,實(shí)踐中限制大股東表決權(quán)通常與董事資格條款聯(lián)系在一起。董事資格限制是指規(guī)定董事的任職條件,非具備某些特定條件者不得擔(dān)任公司董事。在收購(gòu)發(fā)生以后,通過(guò)董事資格某些特定的條件來(lái)限制收購(gòu)方進(jìn)入董事會(huì),從而阻止收購(gòu)方取得公司控制權(quán)。比如新大洲案。[5]
董事資格是擔(dān)任董事的條件,是某人能否進(jìn)入董事會(huì)的前提條件,也是法律為防止無(wú)才無(wú)德之士混入董事會(huì)濫用董事職權(quán)而確立的預(yù)防性制度。因此,各國(guó)大多對(duì)董事資格作了積極資格和消極資格兩個(gè)方面的限定。董事的積極資格是指董事任職必須具備的條件,如持股條件、國(guó)籍條件、身份條件和年齡條件等。董事的消極資格是指不得擔(dān)任董事職務(wù)的條件和情形,如品行條件、兼職條件等。
我國(guó)《公司法》第147條第1款對(duì)董事的消極資格作了明確規(guī)定,但未就董事的積極資格作出規(guī)定。對(duì)此,依照《公司法》所奉行的加強(qiáng)公司自治的立法精神,應(yīng)認(rèn)為法律允許上市公司在不違背法律的強(qiáng)制性規(guī)定與公序良俗的情況下,通過(guò)章程對(duì)董事任職資格作進(jìn)一步的限定。因此,我國(guó)上市公司可以采用這一反收購(gòu)措施。[6]
1.2 分級(jí)分期董事會(huì)條款
分級(jí)分期董事會(huì)[7]又可稱(chēng)為董事會(huì)輪選制,是指公司章程規(guī)定董事的更換每年只能改選其中的一定比例(如1/2或者1/3等)。在實(shí)施董事會(huì)輪選制情況下,收購(gòu)者即使收購(gòu)到了足量的股權(quán),也無(wú)法對(duì)董事會(huì)做出實(shí)質(zhì)性改組,因?yàn)槎聲?huì)的大部分董事還是原來(lái)的董事,他們?nèi)哉莆罩鄶?shù)表決權(quán),進(jìn)而控制著公司。
在我國(guó)上市公司實(shí)踐中,新大洲為實(shí)施反收購(gòu)而修訂的章程增加了以下內(nèi)容:董事會(huì)每年更換和改選的董事人數(shù)最多為董事會(huì)總?cè)藬?shù)的1/3。這是上述所稱(chēng)的分級(jí)分期董事會(huì)制度的簡(jiǎn)單應(yīng)用。這一措施的意圖非常明確,就是保證公司現(xiàn)有實(shí)際控制人牢牢掌控話語(yǔ)權(quán),給潛在收購(gòu)方增加收購(gòu)難度。
因此,分級(jí)分期董事會(huì)條款明顯減緩了收購(gòu)人控制目標(biāo)公司董事會(huì)的進(jìn)程,使得收購(gòu)人不得不三思而后行,從而有利于抵御敵意收購(gòu)。這樣就降低了收購(gòu)者的收購(gòu)意向,并提高收購(gòu)者獲得財(cái)務(wù)支持的難度,但其弊端是只能推遲控制董事會(huì)的速度,不能最終阻止收購(gòu)方控制公司�？偟膩�(lái)看,董事會(huì)輪選制是一種對(duì)股價(jià)影響較小而又非常有力的反并購(gòu)策略。但實(shí)踐表明,近幾年來(lái)采用這一策略的公司數(shù)量正在下降。
2“焦土政策”
所謂“焦土政策”,是指公司遇到敵意收購(gòu)而無(wú)力反擊時(shí),采取出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者購(gòu)置劣質(zhì)資產(chǎn)甚至主動(dòng)增加負(fù)債等手段在短期內(nèi)惡化公司財(cái)務(wù)狀況,從而消除收購(gòu)方實(shí)施收購(gòu)意圖的措施。對(duì)于這種措施,公司通常也在公司章程中作出明確規(guī)定。焦土政策包含出售“冠珠”和“虛胖戰(zhàn)術(shù)”等。
所謂冠珠,是指公司中具有吸引力和收購(gòu)價(jià)值的資產(chǎn)部分。將冠珠售出或者抵押,可以消除收購(gòu)的誘因。比如,與白衣騎士訂立協(xié)議使白衣騎士獲得“冠珠”,如果白衣騎士在收購(gòu)戰(zhàn)中沒(méi)有獲得目標(biāo)公司全部股份的話。如上所述,這種方式稱(chēng)之為“鎖定交易”。虛胖戰(zhàn)術(shù)做法多樣,包括購(gòu)入無(wú)關(guān)或者盈利能力差的資產(chǎn)、大量增加公司負(fù)債、進(jìn)行無(wú)效和長(zhǎng)期的投資等。
“焦土政策”實(shí)際上是一種兩敗俱傷的做法,對(duì)收購(gòu)人來(lái)說(shuō)無(wú)法完成收購(gòu)的目的,對(duì)目標(biāo)公司來(lái)說(shuō)財(cái)務(wù)狀況在短期內(nèi)急劇惡化。這兩種方式都能阻止收購(gòu)者。收購(gòu)者想利用目標(biāo)公司彌補(bǔ)其收購(gòu)支出是不可能了,而該目標(biāo)公司可能身負(fù)債務(wù),收購(gòu)已經(jīng)變得沒(méi)有意義了。
3“金色降落傘計(jì)劃”
這一計(jì)劃是指董事和高級(jí)管理人員在公司被并購(gòu)接管且自己被解職的時(shí)候,可從公司一次性領(lǐng)取高額的安置費(fèi)。這種方法可以增加收購(gòu)方的收購(gòu)成本,降低其收購(gòu)后的公司的預(yù)期利益。[8]與之類(lèi)似,還有針對(duì)于較低層管理人員和一般雇員的“灰色降落傘計(jì)劃”和“錫降落傘計(jì)劃”。
從反收購(gòu)角度來(lái)看,上述策略將加大收購(gòu)成本或者增加目標(biāo)公司的現(xiàn)金支出從而阻礙收購(gòu)。通過(guò)上述方式在保障有關(guān)管理人員優(yōu)厚待遇的同時(shí),增加公司被收購(gòu)的難度。目前,我國(guó)上市公司尚未發(fā)生類(lèi)似案例。
我國(guó)《公司法》第38條規(guī)定了股東大會(huì)有權(quán)決定董事的報(bào)酬事項(xiàng),因此,我國(guó)法律允許公司對(duì)于解聘的董事給予離職補(bǔ)償,但不能高于正常的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn),并且必須披露和經(jīng)股東會(huì)批準(zhǔn)。
實(shí)踐中的慣常做法是,金色降落傘計(jì)劃的制訂和實(shí)施需要先由董事會(huì)薪酬與考核委員會(huì)提出方案報(bào)請(qǐng)董事會(huì)決定,而后由股東大會(huì)通過(guò)后寫(xiě)入公司章程,這樣,實(shí)施金色降落傘計(jì)劃的反收購(gòu)措施就建立起來(lái)了。
結(jié)論:由于《公司法》及其他法律法規(guī)關(guān)于反收購(gòu)的規(guī)定均不明確,實(shí)踐中容易出現(xiàn)濫用公司章程實(shí)施反收購(gòu)的行為。因此,在遵循《公司法》、《證券法》立法精神和原則的基礎(chǔ)上,需要進(jìn)一步明確對(duì)于反收購(gòu)措施的監(jiān)管。
而在上市公司反收購(gòu)行為涉訟時(shí),人民法院應(yīng)當(dāng)慎重認(rèn)定和判斷有關(guān)公司章程條款的效力。
同時(shí),立法上尚需完善公司反收購(gòu),對(duì)上市公司反收購(gòu)的行政監(jiān)管也應(yīng)當(dāng)適度。唯有如此,才有可能對(duì)濫用公司章程的行為有所遏制。
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