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行為金融學(xué)與有效市場假說探究
有效市場假說是標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的一個重要基石，根據(jù)有效市場假說，所有的可以獲得的信息都已經(jīng)在價格中體現(xiàn)了，市場上沒有人能夠獲得持續(xù)的超額收益，證券市場上表現(xiàn)出來的價格就是證券內(nèi)在價值的最好估計。
摘要：有效市場假說誕生來，已成為現(xiàn)代金融理論的重要基石，然而現(xiàn)代市場上出現(xiàn)越來越多的無效率現(xiàn)象，使得標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的理性分析框架陷入了非常尷尬的境地。在這種情況下，行為金融學(xué)理論在20世紀(jì)80年代悄然興起，并開始動搖了emh的權(quán)威地位。
關(guān)鍵詞：行為金融學(xué) 有效市場假說emh 異象
一、有效市場假說(emh)的基礎(chǔ)及其異象
1.emh理論基礎(chǔ)
有效市場假說的假設(shè)基礎(chǔ)有三：“經(jīng)濟人”假設(shè)：投資者都是理性的;隨機交易假設(shè)：即使存在不理性的投資者，但由于他們的交易都是隨機的，之間存在相互抵消的關(guān)系，也不足以影響資產(chǎn)的價格;有效套利者假設(shè)：即使存在不理性的投資者，且他們的交易也不是隨機的，但是當(dāng)他們遇到理性的套利者時，會被消除對資產(chǎn)價格的影響。
2.與emh不符的異象
emh在20世紀(jì)60、70年代，得到了多數(shù)學(xué)者的支持，然而進入20世紀(jì)80年代，卻出現(xiàn)了股價異�，F(xiàn)象，與有效市場假說相矛盾。這些異�，F(xiàn)象主要有：基本面異常、日歷效應(yīng)、規(guī)模異常等。
基本面異常主要指的是從歷史數(shù)據(jù)來看，投資價值型的股票比投資增長型的股票擁有更高的收益率。日歷效應(yīng)是證券市場上存在時間最長久的一種異�，F(xiàn)象。對日歷效應(yīng)的研究，主要體現(xiàn)在一月效應(yīng)、月末效應(yīng)。規(guī)模異常是指根據(jù)實證研究發(fā)現(xiàn)，投資小盤股的收益率通常比投資大盤股的收益率高。
二、行為金融學(xué)對emh的修正
1.對emh理論基礎(chǔ)的修正
首先，行為金融學(xué)理論認為“理性人”假說很難成立。該理論認為現(xiàn)實中投資者都容易受情緒的影響，投資決策的主要依據(jù)是主觀判斷。中小投資者容易被證券分析機構(gòu)和分析師的意見左右，不會分散投資，經(jīng)常自以為是地交易或頻繁變更投資組合。這些行為都是非理性的。
行為金融理論認為隨機交易假設(shè)也不成立。kahneman指出，人們的行為偏差其實是系統(tǒng)性的，許多投資者傾向于在相同的時間買賣相同的證券。該行為產(chǎn)生的“羊群行為”，使資產(chǎn)價格進一步偏離其價值。
對于有效套利者假設(shè)，shidfer認為套利行為對價格的修正力量受到一些條件的限制。mullainathan 指出套利本身具有風(fēng)險，套利能否成功不僅要取決于是否有完美的替代品存在，還取決于套利的期限，如果這兩者不具備，套利就會失敗。
2.行為金融學(xué)對emh的創(chuàng)新
(1)行為金融理論對emh的范式轉(zhuǎn)換
行為金融理論與emh有不同的范式基礎(chǔ)。emh的范式基礎(chǔ)是以人的決策基于理性預(yù)期、風(fēng)險回避、效用最大化以及相機抉擇等為假設(shè)前提，同時認為市場是有效的，理性的投資者總是能抓住每一個由非理性投資者創(chuàng)造的套利機會淘汰非理性投資者;繼而運用均值一方差的風(fēng)險測量方法最終確立投資者的最優(yōu)決策。但是行為金融理論的范式認為，人的實際決策過程并不能很好地遵從于最優(yōu)決策模型。因此，不但需要討論人們應(yīng)該如何最優(yōu)決策，而且需要建立一套能夠正確反映投資者實際決策行為和市場運用狀況的描述性模型來討論投資者行為。行為金融理論范式認為人的行為心理決策具有舉足輕重的作用。
(2)行為金融理論對emh的理論創(chuàng)新
目前為止行為金融雖尚未形成一個完整的理論體系，但其理論先行者在行為金融理論的范式基礎(chǔ)上，已經(jīng)成功地進行了一些理論創(chuàng)新，這其中主要有行為組合理論與行為資產(chǎn)定價模型、bsv與dhs。行為組合理論是在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的、在現(xiàn)實中投資者實際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對不同資產(chǎn)的風(fēng)險程度的認識及投資目的所形成的一種金字塔狀的行為資產(chǎn)組合。bsv和dhs 模型主要是用來解釋反應(yīng)過度與反應(yīng)不足的。
(3)行為金融理論對emh的方法變革
行為金融理論認為，決策者的偏好一般是多面易變的，這種偏好常在決策過程中才形成;決策者具有很強的適應(yīng)性，他們根據(jù)決策的性質(zhì)和環(huán)境的不同選擇過程或技術(shù);決策者尋求滿意的而非最優(yōu)解，更趨同于滿意原則而不是最佳原則等。行為金融理論在借簽心理學(xué)和行為經(jīng)濟學(xué)研究成果的基礎(chǔ)上，總結(jié)出了投資者行為心理決策中的一些特點，如回避損失和心理會計、過度自信和控制幻覺、錨定效應(yīng)和羊群效應(yīng)等。行為金融理論通過對投資者行為心理決策的分析，成功地解釋了反應(yīng)過度和反應(yīng)不足、動量效應(yīng)、季節(jié)效應(yīng)、小公司現(xiàn)象等各種異�，F(xiàn)象。行為心理決策分析方法也成為行為金融理論有別于現(xiàn)代金融理論的顯著特征。
三、結(jié)束語
行為金融理論已經(jīng)從范式轉(zhuǎn)換理論、創(chuàng)新和方法變革三方面對金融學(xué)的發(fā)展做出了積極的嘗試。行為金融理論并不拒絕現(xiàn)代金融理論中的一些健全和合理的概念，某些行為金融的理論模型正是在現(xiàn)代金融理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，這也正是一門學(xué)科發(fā)展過程中的揚棄過程。盡管目前行為金融理論還有很多缺陷，研究的范圍還相對狹窄，缺乏完整的理論體系，但無疑行為金融理論是順應(yīng)科學(xué)范式的轉(zhuǎn)換趨勢的，代表了金融學(xué)未來的發(fā)展方向。
參考文獻：
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