次級(jí)債券：商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的緩沖器

次級(jí)債券是近來(lái)新興的債券品種。本文詳細(xì)介紹了次級(jí)債券的定義、分類(lèi)及在計(jì)入資本金中的規(guī)定，并從商業(yè)銀行資本金構(gòu)成、存款者擠提風(fēng)險(xiǎn)及國(guó)際趨勢(shì)三方面來(lái)發(fā)行次級(jí)債券在現(xiàn)階段的意義。最后，本文還討論了發(fā)行次級(jí)債券的難點(diǎn)——定價(jià)。　　一、次級(jí)債券的定義及計(jì)入資本金的要求　　據(jù)《時(shí)報(bào)》2004年6月24日?qǐng)?bào)道：人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)共同制定的《商業(yè)銀行次級(jí)債券發(fā)行管理辦法》日前公布實(shí)施�！　〈渭�(jí)債券（Subordinated Debtor Mezzanine Debt），是指償還次序優(yōu)于公司股本權(quán)益、但低于公司一般債務(wù)（包括高級(jí)債務(wù)和擔(dān)保債務(wù)）的一種特殊的債務(wù)形式。國(guó)際上次級(jí)債券多為商業(yè)銀行所發(fā)行，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)制定的《巴塞爾協(xié)議》是國(guó)際銀行業(yè)公認(rèn)的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，在協(xié)議中規(guī)定的銀行的資本充足率必須至少達(dá)到8%，資本充足率=資本額/經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)的資產(chǎn)額�！　∫�達(dá)到這一目標(biāo)，一是通過(guò)增加資本金來(lái)提高分子值；二是通過(guò)調(diào)整資產(chǎn)組合，選擇風(fēng)險(xiǎn)權(quán)數(shù)較小的資產(chǎn)或減少資產(chǎn)總規(guī)模來(lái)降低分母值。而要在短期內(nèi)提高銀行的資本充足率，最有效的做法就是通過(guò)補(bǔ)充資本金來(lái)提高資本充足率。根據(jù)該協(xié)議規(guī)定，銀行資本金由一級(jí)資本和二級(jí)資本構(gòu)成。一級(jí)資本即核心資本，由實(shí)收股本/普通股和公開(kāi)儲(chǔ)備構(gòu)成；一級(jí)資本必須占銀行資本總額的50%以上。二級(jí)資本也稱附屬資本，由非公開(kāi)儲(chǔ)備、資產(chǎn)重估儲(chǔ)備、普通準(zhǔn)備金、（債權(quán)/股權(quán)）混合資本工具和次級(jí)長(zhǎng)期債券構(gòu)成。由于清償風(fēng)險(xiǎn)的存在，次級(jí)債券的信用評(píng)級(jí)要比同一發(fā)行體發(fā)行的高級(jí)債券低一到兩個(gè)級(jí)別�！　〈渭�(jí)債券屬于附屬資本的范疇。作為附屬資本，次級(jí)債券不得超過(guò)核心資本的50%，銀行可以發(fā)行不超過(guò)其核心資本總額50%的次級(jí)債券和有償還期的優(yōu)先股，超出部分不能記入資本金。在利息和本金的償付順序上，次級(jí)債券位于高級(jí)債務(wù)之后、股權(quán)之前；次級(jí)債券的期限不得少于五年，且不能加速償還；次級(jí)債券必須是未經(jīng)擔(dān)保的。次級(jí)債券在最后五年的存續(xù)期間內(nèi)，其資本額須每年累計(jì)折扣（或攤提）20%，已攤銷(xiāo)部分用于反映資本價(jià)值縮減情況且不能再作為銀行資本金，其作用只相當(dāng)于銀行的高級(jí)負(fù)債，而高級(jí)負(fù)債的融資成本要低于次級(jí)債券。這就產(chǎn)生了一個(gè)所謂的利差支出，對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，可能會(huì)是一筆相當(dāng)大的費(fèi)用。為消除（部分消除）次級(jí)債券非資本處理帶來(lái)的額外成本，市場(chǎng)上較為通用的次級(jí)債券工具結(jié)構(gòu)為10年期債券5年內(nèi)不可贖（10-Year Non-call 5-Year），并附有一個(gè)附加（Step_up）條款，具體情況為：10年期債券，前5年發(fā)行銀行不得贖回，前5年結(jié)束后，銀行有權(quán)購(gòu)回該次級(jí)債券。如果屆時(shí)銀行放棄行使該權(quán)利，則在其余5年內(nèi)，銀行須對(duì)次級(jí)債券持有者支付較原定利率更高的票息�！　�對(duì)于發(fā)行銀行來(lái)說(shuō)，這一結(jié)構(gòu)賦予它更大的選擇權(quán)，在前5年到期時(shí)，銀行行使贖回權(quán)可避免在剩余5年內(nèi)資本攤銷(xiāo)的發(fā)生，也消除了由此產(chǎn)生的利差成本。如果屆時(shí)市場(chǎng)融資成本高于此類(lèi)資本工具的發(fā)行成本，或銀行難以在市場(chǎng)上籌集資本金，則銀行也可選擇不贖回該次級(jí)債券。對(duì)于投資者而言，附帶優(yōu)惠附加條款（Coupon Step-up）結(jié)構(gòu)的債券通常意味著銀行會(huì)在5年期的時(shí)候贖回該債券。這樣，名義上10年期債券的實(shí)際期限變成了5年，迎合了多數(shù)投資者對(duì)期限較短、票息較高的債券的偏好。即使銀行到時(shí)未將債券贖回，投資者也可享受更高的票息。　　作為附屬資本的次級(jí)債券根據(jù)有無(wú)償還期限還可分為高級(jí)附屬資本（Upper TierⅡ）和低級(jí)附屬資本（Lower TierⅡ）兩類(lèi)。高級(jí)附屬資本為無(wú)規(guī)定償還期限、可累積的次級(jí)債券，具體包括可累積優(yōu)先股、次級(jí)可轉(zhuǎn)換債券和永久次級(jí)債券。低級(jí)附屬資本指次級(jí)長(zhǎng)期債務(wù)，包括普通的、無(wú)擔(dān)保的、最初期限至少五年以上的次級(jí)債券資本工具和到期可贖回優(yōu)先股。由于長(zhǎng)期次級(jí)債券工具有固定償還期限，而且除非銀行倒閉清盤(pán)，長(zhǎng)期次級(jí)債券工具是不能用來(lái)沖銷(xiāo)損失的，因此，有必要對(duì)列入二級(jí)資本的此類(lèi)債務(wù)進(jìn)行數(shù)額限制。巴塞爾協(xié)議規(guī)定，長(zhǎng)期次級(jí)債券最多只能相當(dāng)于核心資本的50%，而且在最后的五年期間，須每年累計(jì)折扣（或攤提）20%，以反映資本價(jià)值縮減情況。在銀行發(fā)生破產(chǎn)和清償時(shí)，高級(jí)附屬資本工具（Upper TierⅡ）的償付次序位于高級(jí)債權(quán)人和低級(jí)附屬資本工具持有人之后，且銀行有權(quán)推遲支付此類(lèi)資本工具的利息，并且可以無(wú)限期暫停支付所有本息，高級(jí)附屬資本工具的最低期限為10年或?yàn)橛谰眯浴Ｅc此相對(duì)的是低級(jí)附屬資本工具（Lower TierⅡ），在銀行發(fā)生破產(chǎn)和清償時(shí)，其償付順序僅僅位于高級(jí)債權(quán)人之后，此類(lèi)資本工具的最低期限為5年。銀行通常是在市場(chǎng)狀況不適宜發(fā)行股票的時(shí)候發(fā)行低級(jí)附屬資本工具，用以提高銀行的資本充足率。　　二、次級(jí)債券在商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理中的意義　�。ㄒ唬┐渭�(jí)債券是補(bǔ)充商業(yè)銀行資本充足率的加速器　　我國(guó)四大國(guó)有商業(yè)銀行補(bǔ)充資本金的主要來(lái)源是每年的稅后利潤(rùn)留成。但近年來(lái)，國(guó)有商業(yè)銀行改制以及為國(guó)企改革承擔(dān)的巨額成本使銀行自身的經(jīng)營(yíng)效益不斷下滑，自我補(bǔ)充資本金的能力削弱，資本充足率水平普遍偏低。為了達(dá)到巴塞爾資本協(xié)議8%的資本充足率要求，國(guó)家采取了一系列的措施：1.下調(diào)四大銀行所得稅稅率；2.財(cái)政部定向發(fā)行2700億元的特別國(guó)債以籌資撥補(bǔ)四大銀行的資本金；3.成立四家資產(chǎn)管理公司，接受四大銀行相當(dāng)一部分由于政策性貸款及在轉(zhuǎn)軌期間形成的不良資產(chǎn)。這些措施提高了四大銀行的資本充足率，增強(qiáng)了自我積累和核銷(xiāo)不良資產(chǎn)的能力。但由于四大銀行的資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)高于同期資本金的增幅，并且資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高的信貸資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重相當(dāng)高，其中又存在大量不良貸款，尤其是被直接作為資本扣減項(xiàng)的呆賬貸款的比例上升，因此，經(jīng)過(guò)1998年注資達(dá)到的8%的水平后，資本充足率持續(xù)下跌，到2000年，四大銀行的平均資本充足率僅僅達(dá)到5%，遠(yuǎn)低于同期國(guó)際上著名的大銀行。從我國(guó)四大銀行的資本結(jié)構(gòu)來(lái)看（見(jiàn)下表）�！　『诵馁Y本在銀行的資本總額中占有絕大比例，為85.76%，附屬資本占比是14.24%.即僅有按規(guī)定提取的三項(xiàng)普通準(zhǔn)備金，既沒(méi)有資產(chǎn)重估儲(chǔ)備，也沒(méi)有資本性債券。而從國(guó)際銀行業(yè)的情況看，附屬資本及扣除項(xiàng)占總資本的比重是比較高的，例如渣打銀行為49.81%.單一性的資本結(jié)構(gòu)不僅降低了四大國(guó)有商業(yè)銀行的資本金充足率，難以達(dá)到巴塞爾資本協(xié)議的要求，而且，這種資本結(jié)構(gòu)表明了融資渠道的狹窄，不利于風(fēng)險(xiǎn)的分散，是我國(guó)商業(yè)銀行脆弱性的體現(xiàn)。次級(jí)債券的發(fā)行拓寬了我國(guó)商業(yè)銀行的資本金籌集渠道，有利于提高資本充足率，緩解銀行經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。　�。ǘ�）發(fā)行次級(jí)債券是分流居民存款、降低擠提風(fēng)險(xiǎn)的需要　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)居民存款在2003年9月底已突破10萬(wàn)億大關(guān)，個(gè)人、機(jī)構(gòu)和的銀行存款余額加總已達(dá)20萬(wàn)億元，我國(guó)商業(yè)銀行存在潛在擠提風(fēng)險(xiǎn)，特別是那些并沒(méi)有得到中央財(cái)政和地方財(cái)政隱性擔(dān)保的股份制銀行更是如此。由于我國(guó)并未建立存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，一旦這些銀行因經(jīng)營(yíng)失誤而出現(xiàn)支付危機(jī)，則銀行存在發(fā)生擠提的風(fēng)險(xiǎn)�！　�，銀行業(yè)并未對(duì)內(nèi)和對(duì)外完全開(kāi)放，利率也未完全放開(kāi)，所以，銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)還不是很強(qiáng)，擠提風(fēng)險(xiǎn)并未充分暴露。但是，我們應(yīng)該未雨綢繆，提早采取措施來(lái)分流銀行潛在的擠提風(fēng)險(xiǎn)。由于資本型債券期限都在5年以上，并且規(guī)定不得提前贖回，所以，金融債券負(fù)債基本上不存在擠提。如果將銀行的一部分存款負(fù)債轉(zhuǎn)換成金融債券負(fù)債，則一方面可大大降低銀行尤其是股份制銀行的擠提風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，也可以豐富個(gè)人和機(jī)構(gòu)的投資品種。　�。ㄈ�）通過(guò)發(fā)行次級(jí)債券來(lái)補(bǔ)充資本金也是國(guó)際大銀行通用的做法　　一方面，由于銀行在一國(guó)中占有較特殊的地位，政府對(duì)其運(yùn)營(yíng)進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，因此，金融債券的資信通常高于其他非金融機(jī)構(gòu)債券，違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，具有較高的安全性。另一方面，雖然金融債券的利率通常低于一般的企業(yè)債券，但要高于國(guó)債和銀行儲(chǔ)蓄存款利率，因此在市場(chǎng)上金融債券也易于被投資者接受。由于近幾年歐美、日本股市不景氣，利率水平也普遍走低，所以一些大銀行更愿意通過(guò)發(fā)行次級(jí)債券來(lái)補(bǔ)充資本金。　　根據(jù)美林證券的，在國(guó)際大銀行的資本結(jié)構(gòu)中，普通股所占比重平均為69%，次級(jí)債券所占比重達(dá)到25%，優(yōu)先股、少數(shù)股東權(quán)益和其他形式的資本占15%.1998年，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)對(duì)十國(guó)集團(tuán)的一些國(guó)際性業(yè)務(wù)較為活躍的大銀行作了資本金構(gòu)成的抽樣調(diào)查，結(jié)果表明，附屬資本中最重大的變化是次級(jí)債券份額的快速增長(zhǎng)。到1998年底，德國(guó)、日本、瑞典次級(jí)債券占附屬資本的比例已超過(guò)40%，英國(guó)該比例達(dá)50%，美國(guó)、法國(guó)、意大利、比利時(shí)這一比例約為70%，而在加拿大、盧森堡和荷蘭，這一比例高達(dá)80%以上。美國(guó)最大的10家銀行控股公司在1998年的資本金構(gòu)成中，通過(guò)發(fā)行長(zhǎng)期次級(jí)債券所籌集的附屬資本大致為核心資本的40.6%.近幾年，次級(jí)債券的發(fā)行在世界范圍內(nèi)仍呈現(xiàn)不斷增長(zhǎng)的趨勢(shì)�！　�三、次級(jí)債券發(fā)行中需要解決的重要問(wèn)題——定價(jià)問(wèn)題　�。ㄒ唬┐渭�(jí)債券定價(jià)——案例分析　　銀行次級(jí)債券的金融特性與一般債券及可轉(zhuǎn)換債券具有明顯差異。與一般的金融債券相比，發(fā)行一般債券的主要目的是為滿足特定投資項(xiàng)目的資金需求，而發(fā)行次級(jí)債券的主要目的則是為彌補(bǔ)金融機(jī)構(gòu)資本不足。正是由于次級(jí)債券具有某種資本特性，因此其在原始期限、償付順序、擔(dān)保設(shè)置方面具有較多限制，并比一般金融債券的清償風(fēng)險(xiǎn)要高出較多。因此，次級(jí)債券定價(jià)可首先類(lèi)比“國(guó)開(kāi)債”等金融債券，并按信用差別、受償?shù)燃?jí)差別及流動(dòng)性差別進(jìn)行差別化定價(jià)。　　自2003年以來(lái)，已有興業(yè)銀行、招商銀行和浦東銀行率先發(fā)行次級(jí)債券。其中興業(yè)銀行于2003年年底發(fā)行30億元次級(jí)債券，期限為5年零一個(gè)月，采取浮動(dòng)利率計(jì)息方式，年利率為一年定期存款利率加2.01%，當(dāng)前年利率為3.99%，發(fā)行對(duì)象為3家保險(xiǎn)公司及國(guó)家郵政儲(chǔ)匯局；招商銀行于2004年4月發(fā)行35億元次級(jí)債券，期限為5年零一個(gè)月，每年固定利率為4.59%，發(fā)行對(duì)象為太平洋保險(xiǎn)公司單一買(mǎi)家；浦東發(fā)展銀行于2004年6月發(fā)行60億元次級(jí)債券，期限同為5年零一個(gè)月，采取浮動(dòng)利率計(jì)息方式，年利率為一年定期存款利率加2.62%，當(dāng)前年利率為4.6%，發(fā)行對(duì)象為“人�！钡�8家機(jī)構(gòu)�！　�從以上已有發(fā)行案例來(lái)看，次級(jí)債券期限集中在5年期的下限區(qū)間，發(fā)行利率則明顯高于當(dāng)期可比“國(guó)開(kāi)債”。如“招商固息次級(jí)債券”的發(fā)行利率比期限略短“國(guó)開(kāi)固息品種”的當(dāng)月市場(chǎng)收益率要高出約80個(gè)基點(diǎn)，而“浦發(fā)浮息次級(jí)債券”的發(fā)行利率比稍前一月招標(biāo)但期限更長(zhǎng)的浮息品種04國(guó)開(kāi)08要高出約110個(gè)基點(diǎn)，比同期定價(jià)發(fā)行并由建行江蘇分行擔(dān)保的10年期“長(zhǎng)航浮息企業(yè)債”也要高出60余個(gè)基點(diǎn)。可見(jiàn)，商業(yè)銀行不同信用水平次級(jí)債券的發(fā)行利率水平較高。預(yù)計(jì)銀行次級(jí)債券的定價(jià)區(qū)間應(yīng)在期限相近的“國(guó)開(kāi)債”品種收益率基礎(chǔ)上上浮100個(gè)基點(diǎn)左右，并視發(fā)行人的具體信用狀況而有所差異，其總體高息特征將較為明顯。　�。ǘ�）次級(jí)債券定價(jià)還需考慮的因素在銀行次級(jí)金融債發(fā)行條款設(shè)計(jì)與定價(jià)時(shí)，發(fā)行人需要考慮多方面因素，其中發(fā)行銀行的財(cái)務(wù)狀況、融資成本及資本充足是較為重要的。同時(shí)，次級(jí)金融債投資者對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的喜好也是發(fā)行條款設(shè)計(jì)的關(guān)鍵。發(fā)行規(guī)模、發(fā)行頻率、期限結(jié)構(gòu)、贖回條款、目標(biāo)市場(chǎng)、發(fā)行方式、利息結(jié)構(gòu)等眾多因素都對(duì)銀行次級(jí)金融債定價(jià)產(chǎn)生�！　〈送猓�銀行次級(jí)金融債的定價(jià)與其他信用產(chǎn)品相似，除利率風(fēng)險(xiǎn)外，信用風(fēng)險(xiǎn)的分析十分重要。從國(guó)際銀行業(yè)的發(fā)展情況來(lái)看，銀行業(yè)倒閉的事件時(shí)有發(fā)生，因此在定價(jià)時(shí)須將銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)考慮進(jìn)去，還要考慮到次級(jí)債券的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及市場(chǎng)供求等因素。　　「」　　1.胡斌，“次級(jí)債券與市場(chǎng)約束”，《金融》，2002.1.　　2.黃棟、樊力嘉，“國(guó)際債券投資工具之二—次級(jí)債券”，《中國(guó)外匯管理》，2003.5.　　3.王愛(ài)景、仲健心，“四大國(guó)有銀行資本充足率的兩難選擇及對(duì)策探討”，《與科學(xué)技術(shù)管理政策》，2003.12.　　4.姜樂(lè)，“國(guó)有商業(yè)銀行資本金構(gòu)成分析”，《河南商業(yè)高等專科學(xué)校學(xué)報(bào)》，2003.1.

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