股票市場資源配置的有效性質疑

內容摘要：本文對股票市場能夠合理配置資源提出了不同看法，認為股票市場并不是配置資源的有效場所。　　關鍵詞：股票市場 資源配置 完全競爭
　　
　　引 言
　　
　　我國理論界一致認為，股票市場是配置資源的有效場所。在我國股票市場產生的初期，我們雖然也認為股票市場具有配置資源的功能，但事實上我們是把市場的功能定位在為經濟建設籌集資金上，由于人們的注意力集中在市場融資能力上，從而大大降低了對股票市場配置資源的關注度。近幾年來，我國股票市場本身存在的一些問題逐步暴露了出來，引起了人們對市場功能和作用的進一步思考。不少學者認為，由于過分強調股票市場的融資作用，使得股票市場配置資源的功能受到極大的抑制，導致市場投機成風，必須恢復股市的本來面目，充分發(fā)揮其應有的合理配置資源的作用。分析近幾年來不斷見諸報端的有關這個問題的論述，我們發(fā)現(xiàn)，幾乎所有的論者都是將股票市場能夠合理地配置資源看成一個先驗的命題作為自己的邏輯起點，幾乎沒有人對股票市場能夠合理配置資源表示懷疑，好象只要我們發(fā)揮了股票市場配置資源的功能，我國股市所存在的一切問題都將迎刃而解。
　　
　　合理資源配置的含義
　　
　　分析股票市場能否合理的配置資源，必須回答兩個問題，一是什么是資源的合理配置，二是股票市場本身是否具有合理的配置資源的能力，能不能實現(xiàn)資源的合理配置。眾所周知，資源配置要解決生產什么、怎樣生產和為誰生產三個基本問題，在市場經濟條件下，資源的配置是通過價格的變化來完成的。當某種商品供過于求，價格下跌時，一方面，刺激消費，使需求增加，另一方面抑制生產，使供給減少；當某種商品供不應求，價格上升時，一方面刺激生產，使供給增加，另一方面抑制消費，使需求減少。通過價格的調節(jié)，最終使供給和需求趨于一致，這時資源通過價格分配在各種用途上，使生產什么、怎樣生產和為誰生產的問題得以解決。雖然價格機制可以自動地實現(xiàn)對資源的配置，但是要使這種配置合理，價格的變化也必須合理，對此，福利經濟學進行了研究。按照福利經濟學的觀點，所謂合理地配置資源就是指實現(xiàn)了經濟效率，達到帕累托最優(yōu)狀態(tài)。而帕累托最優(yōu)狀態(tài)的實現(xiàn)，是市場充分競爭的必然結果，福利經濟學的基本結論是，任何充分競爭的均衡都是帕累托最優(yōu)狀態(tài)，同時，任何帕累托最優(yōu)狀態(tài)也都可以通過一套充分競爭價格得以實現(xiàn)。福利經濟學討論了充分競爭和資源最優(yōu)配置的關系，雖然沒有明確指出信息在資源最優(yōu)配置中的作用，但是暗含著充分信息這個假定條件。如果信息是不充分的，逆向選擇和敗德行為就有可能發(fā)生，帕累托最優(yōu)狀態(tài)就難以實現(xiàn)，資源的最優(yōu)配置就會落空。
　　綜合以上結論，可以看出，資源的最優(yōu)配置除了存在一個靈活的價格以外還需要兩個條件，即充分競爭和充分信息。
　　
　　股票市場合理配置資源的理論分析
　　
　　我國理論界認為股票市場能夠合理配置資源的主要理由是：股票市場通過資金的合理流動實現(xiàn)了資源的合理分配。在股票市場的運行過程中，證券投資者在獲利本能的驅動下，總是追捧那些收益率高的股票，而拋棄那些收益率低的股票，股票價格的變化，實際上引導著貨幣資金流向高收益率的金融商品，而這些收益率高的金融商品往往代表著高成長性的產業(yè)和經濟部門，大量資金的流入，為這些產業(yè)和經濟部門的發(fā)展創(chuàng)造了非常有利的條件。股票市場通過削弱生產要素產業(yè)部門間轉移的障礙從而達到了合理配置資源的目的。生產要素的部門轉移有兩個障礙，資產實物形態(tài)的轉移障礙和進入障礙，股票市場則可以克服這兩個障礙。在股票市場上，由于資產采取了有價證券的形式，具有最大的流動性，這就打破了實物資產的凝固和封閉狀態(tài)，為生產要素在產業(yè)部門間的轉移提供了方便的條件。同時，一些效益好、具有發(fā)展前途的企業(yè)，可以通過發(fā)行股票，廣泛吸收社會資金，籌措到進入某一個產業(yè)部門最低限度的資金數(shù)額，這就打破了因資本有限而難以進入一些產業(yè)部門的障礙。我們認為，上述結論有很多值得商榷的地方。首先，高收益率的金融商品并非往往代表著高成長性的產業(yè)和經濟部門。其次，資產采取有價證券的形式，便利了虛擬資本的轉移和流動，但是并不意味著生產要素在產業(yè)部門間的轉移就更加方便。退一步看，既使我們承認上述結論是確定無疑的，也只能說明從某些角度來看股票市場具有促進資源合理配置的作用，并不能為股票市場合理配置資源的一般性結論提供充足的理由。
　　如上所述，資源的配置是通過價格的變化來完成的，在商品市場上，只要競爭和信息是充分的，價格的變化是合理的，那么資源配置的結果就是合理的。而在股票市場上，除了價格變化是合理的這個條件以外，要實現(xiàn)資源的合理配置還需要另一個條件，即股票市場價格的合理變化能夠順利地傳導到實體經濟中去，能夠對商品市場的價格產生直接的影響。股票價格的變化是否滿足這兩個基本條件呢？
　　先看第一個條件，關于股票市場的價格變化是不是合理的問題，證券投資理論似乎作了肯定的回答。證券投資理論認為，市場永遠是對的，股票價格的變化永遠是對的。細想一下，我們不難發(fā)現(xiàn)，上述結論只能證明，從投資角度來看，只有同市場價格的變化保持一致才能夠保證成功，但這并不能夠證明市場價格的變化本身是合理的。從信息和競爭是否充分這個角度來分析股票市場的價格波動是否合理，有效市場理論認為只要市場是強有效的，就可以作出肯定的回答。但很多學者的研究結論是，有效市場理論所定義的強有效市場，在現(xiàn)實生活中很難找到，幾乎所有的股票市場都不能符合其基本要求。再從股票價格變化的實際情況來看，我們不僅不能夠得出股票價格變化本身是合理的結論，而且可以發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)時候，股票價格的變化是不合理的。一些學者通過研究得出結論，股票價格變化具有跳躍性和心理性特征。價格運動的起始和終結具有突發(fā)性、價格運動的過程具有急速性、價格運動受到市場心理因素的強烈影響。這一結論具有普遍意義，不僅不成熟的證券市場是這樣，既使成熟的證券市場也是這樣。美國的道·瓊斯工業(yè)股票指數(shù)從1885年的36點到1988年的9213點，經歷了103年的時間，但是，運動的主體部分是經過急促跳躍完成的，僅僅只用了15年的時間就完成了大約90%的運動距離。同時，由于股票價格受到市場心理的強烈影響，使得股票價格的波動具有強烈的趨同性和振蕩性，同一市場上的股票價格總是同起同落，要漲一起上漲，要跌一起下跌，要么基本不動, 要么巨幅震蕩。顯然，這樣的價格變化，無論如何都不能認為是合理的。
　　實際上，股票價格變化不僅不能很好地起到配置資源的作用，而且還有可能對實體經濟的資源合理配置造成極大的干擾和破壞，在中外證券市場的發(fā)展歷史上不乏這樣的例證。1928年到1929年9月，美國紐約證券交易所股票價格暴漲，主要工業(yè)公司的股票價格有時一天的上漲比例競達到10%到15%�；鸨�的股票市場創(chuàng)造了巨大的資金需求，導致大量資金從實體經濟中流出，企業(yè)資金短缺、經營困難，對美國經濟造成了極大的損害。1929年10月，紐約證券交易所股票價格又發(fā)生暴跌，到1932年7月，道·瓊斯30種工業(yè)股價指數(shù)從1929年的2452點跌到了58點，股市的暴跌帶來了美國歷史上破壞性最大的經濟危機，使美國經濟處于癱瘓狀態(tài),大量銀行破產(1929年659家，1930年1352家，1931年2294家)，國民生產總值從1929年的880億美元下降到1933年的400億美元。在美國出現(xiàn)的這種情況，在其他國家的證券市場上幾乎都不同程度的發(fā)生過。當然，我們并不認為這種情況具有普遍性，但這至少可以說明，股票市場合理配置資源的作用并不像我們想象的那樣確定無疑。
　　再來看看第二個條件，即股票價格的變化能否順利地傳導到實體經濟中去，能否對商品市場的價格產生直接的影響。筆者對我國深圳和上海兩個證券交易所股票價格的變化和市場相關商品價格的變化情況進行了分析，其結論令人吃驚：二者既不具有整體上的相關性，也不具有局部上的相關性。限于資料，我們不能對美國和其他發(fā)達國家和地區(qū)的證券市場進行分析，但是通過對市場進行直觀的觀察，我們也可以得出上述結論。
　　綜上所述，我們的基本結論是，股票市場并非是合理配置資源的有效場所，我們對于股票市場合理配置資源的作用不能夠估計太高，不能夠奢望用配置資源來解決股票市場存在的一切問題。
　　
　　參考資料：
　　1.吳曉求，《證券投資學》，中國金融出版社，1998年，第71頁
　　2.馮麗華，《證券投資通論》，中國金融出版社，2000年，第32、239頁
　　3.波濤，《證券投資理論與證券投資戰(zhàn)略適用性分析》，經濟管理出版社1999年，331、339、343頁

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