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淺談我國開放式基金的投資風格
國外證券市場對于投資風格（styie－inVesting）的研究始于20世紀70年代初，至今已在實踐中得到了較多的應用。我國對于投資風格的研究則處于起步階段，對基金投資風格的研究更少。對基金投資風格進行科學分類的作用在于，一方面，對于個人投資者而言不僅能夠幫助他們選擇合適的基金品種，還能促進他們深進了解基金治理人的投資策略，及時把握市場熱門板塊與潛力個股；對于機構(gòu)投資者而言，能幫助其判定基金的投資風格，并從投資風格的漂移中觀察治理人技能的穩(wěn)定性，據(jù)此從同類投資風格治理人中選出最優(yōu)秀的治理人；另一方面，有利于對基金進行分類從而建立客觀獨立的基金評估體系，從而滿足投資者，基金治理公司、基金評價機構(gòu)、監(jiān)管部分等多方對基金評價的需要。因此對基金投資風格的研究顯得格外重要。一、開放式基金投資風格分類及研究方法
根據(jù)基金具體的投資領(lǐng)域的不同，開放式基金可分為債券型基金、股票型基金、混合型基金、貨幣型基金等。股票型基金是將基金資產(chǎn)投資于普通股股票的基金，基金投資風格的研究是針對股票型基金而言的。
劃分開放式基金投資風格的標準之一，即最傳統(tǒng)同時也是最基本的劃分，是依據(jù)各只基金對價值和成長的不同偏好，將開放式基金的投資風格類型大致分為：成長型、價值型以及平衡型（或混合型）三類。成長型基金是指股票投資中將股票的成長性作為重要的選股指標的基金：價值型基金是指將股票的收益性以及收益的增長性作為重要選股指標的基金；平衡型基金則指兼顧以上兩種選股指標的基金。
劃分開放式基金投資風格的標準之二，是按照基金所投資股票的規(guī)模大小將其分為大盤、中盤和小盤基金。假如基金投資的大部分股票的流通市值屬于大盤，那么基金的投資風格就應該屬于大盤基金。由于基金持股明細季度數(shù)據(jù)較難以獲得，故一般使用基金前十大持股的股票數(shù)據(jù)來進行分析。
研究基金投資風格的方法，根據(jù)對投資風格分析時使用的信息的不同，可以分為兩種：基于組合特征的分析法即持倉法和基于收益的分析方法。
基于組合特征的分析法（portfoIio－basedstyle anaIysis），是通過計算投資組合中的市值規(guī)模、市盈率、市凈率等特征來判定其投資風格。顯然，這種方法可以得到基金投資的“實際風格”，但同時也就要求我們必須具備當期的基金持倉明細。根據(jù)我國現(xiàn)行的基金信息表露制度，可以通過每季度的投資組合公告中的重倉股信息進行分析，假如通過年報或中報分析，信息更具體，但時間間隔比較長。因此，由于信息表露的頻度限制和時間滯后，我們很難獲得及時詳盡的資料用于風格分析，這也就使得該方法在實際操縱上受到很大局限。
基于收益的分析法（retum－based style anlalysis），其基本思路是：由于基金收益會與某種特定風格投資組合的收益存在高度相關(guān)性，所以可以通過檢驗特定期間基金收益率與各類風格指數(shù)的均勻風險暴露程度來判定基金風格。這種方式的實質(zhì)就是“透過現(xiàn)象看本質(zhì)”，無論是在國內(nèi)還是在國外.相對于基金其他數(shù)據(jù)，基金收益率數(shù)據(jù)都是最輕易獲得的，這也正是該方法成為當前最廣泛使用的風格分析方法的主要原因之一。
二、我國開放式基金投資風格的實證分析
國內(nèi)著名的基金評級公司晨星公司（Morning Star）于2002年6月建立了一套新的基金投資風格分類方法.用于對基金進行評級。晨星公司以為：價值和增長是股票的兩種屬性.通過對每種股票賦予一個價值分和一個增長分，按其中比較明顯的特征值對基金進行分類。在對價值／增長屬性評價之前.先按規(guī)模將股票分為大、中、小盤三類。
具體步驟如下：（1）將所有股票按市值降序排列，累計市值70%的定義為大盤股，70%～90%的為中盤股，90%～97%的為小盤股。（2）計算股票的收益市值比、股利市值比、凈資產(chǎn)市值比、現(xiàn)金流市值比、銷售收進市值比五個指標的猜測值，對各指標與均勻值比較，給予評分，而后對五個評分加權(quán)，計算得到價值分。（3）計算股票的盈利、銷售額、現(xiàn)金流、賬面價值的增長，對各指標與均勻值比較，給予評分，而后對四個評分加權(quán)，計算得到增長分。（4）對規(guī)模及凈增長價值分進行標準化，得到加權(quán)x和Y值。
本文采用晨星投資風格評價系統(tǒng)的方法對開放式基金投資風格進行實證分析。本文分析的一點不同之處在于：由于我國基金約定投資風格中很少有對大盤／小盤的約定.所以本文僅利用晨星投資風格評價中的價值／成長的投資風格評價，而刪往大小盤的指數(shù)。 基金樣本選自10個不同的基金治理公司，數(shù)據(jù)來源于金融界網(wǎng)金融數(shù)據(jù)庫.運用晨星公司的評估方法，分析結(jié)果如下表。
由以上的分析結(jié)果可以看出：（1）上述基金的實際投資風格與其在招募書上約定的投資風格并不完全相同，而且風格并不穩(wěn)定。以國泰金鷹增長為例，該基金的投資風格約定為成長型，在股票投資中應主要投資于成長型股票，但實證結(jié)果是它的風格在2004年和2005年偏離成長而追求基金的投資收益和增值。（2）在一定階段，基金的投資風格有趨同傾向。如上表中所示，2005年6月30日，10只基金有7只表現(xiàn)為平衡型，2006年6月30日，10只基金有8只表現(xiàn)為成長型，這與2006年股市繁榮的行情有著很大的關(guān)聯(lián)。
三、我國開放式基金投資風格趨同的原因分析
嚴格地說，開放式基金應按照其承諾的風格進行投資，這樣投資者才能控制自己的投資風險與收益，由于價值型與成長型投資在不同的市場階段表現(xiàn)好壞并不一致，對于成長型與價值型風格的取舍可以由投資者對這兩種類型基金的選擇來決定。分析開放式基金投資風格趨同的原因在于：
第一，國內(nèi)目前的投資品種缺乏，制約了開放式基金的創(chuàng)新空間。
受到我國證券市場發(fā)展現(xiàn)狀的限制，基金所能投資的證券品種非常有限，各種證券品種的風險收益特征趨同、市場關(guān)聯(lián)度高，從而嚴重制約了基金公司設(shè)計出不同風險收益偏好的基金產(chǎn)品的能力。如債券市場發(fā)育嚴重滯后，極大地限制清償券基金的發(fā)行；同一指數(shù)以及指數(shù)期貨遲遲不能推出，影響到指數(shù)型基金的發(fā)展和基金的避險操縱。在面臨股市系統(tǒng)風險時，各類宣稱為不同投資風格的基金不可能還保持原來的宣稱風格。
第二，迫于業(yè)績評價的壓力。
在國外，基金業(yè)績的評價是放在自己的風格類型之中來進行的，也就是通常說的要將“蘋果”與“蘋果”進行比較，即與同類型的基金相比較。而在國內(nèi)并沒有做這么明確的劃分，人們把所有類型的基金放在一起比較，這就增加了基金的壓力，它不是忠于自己的風格，而是要判定哪類資產(chǎn)表現(xiàn)更好，則投資于哪類資產(chǎn)。當基金業(yè)績不好時，基金會主動采取調(diào)整股票組合的方法改善基金的市場表現(xiàn)從而改變了基金的投資風格。
第三，開放式基金持有人期看較高收益率的倒逼機制的影響。
目前，國內(nèi)大多數(shù)基金持有人對基金的盡對收益率要求是第一位的，大家都想自己的基金能取得最高收益率。就是機構(gòu)投資者，對基金的盡對收益率的要求也越來越高，而對風險相對看得輕。資料顯示，投資者更偏愛股票成長型基金。甚至有投資者以為，基金就是高收益、低風險的產(chǎn)品，誰收益率高，就買誰的基金，這使得基金產(chǎn)品設(shè)計者盡量追求最高收益率，導致基金建倉的相似性。
四、結(jié)論
基金公司追求基金間的差異性，有利于揚長避短、顯示自身崇尚的投資風格，這樣，既可以為投資者提供多種偏好的個性化基金產(chǎn)品，公道配置資產(chǎn)組合；同時，一旦投資者形成對某種風格開放式基金的信任，也會進一步追加投資，基金的整體實力就會進步。從更廣的意義上講，國內(nèi)基金公司競爭很激烈，面對外國基金公司的參與，假如國內(nèi)基金公司難以形成自己鮮明的投資風格，則很可能會在激烈的競爭中失往市場。
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