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資產質量對融資結構影響的理論分析
論文關鍵詞：資產質量 融資結構 影響理論分析 論文要：文章從資產質量定義、資產質量特征分析入手，結合融資結構定義和理論，就資產質量對融資結構影響進行理論分析。一、資產質量定義
資產是企業(yè)過去的交易或者事項形成的、由企業(yè)擁有或者控制的、預期會給企業(yè)帶來經濟利益的資源。資產是企業(yè)進行生產經營活動的必備條件,資產質量的優(yōu)劣直接影響和制約著企業(yè)經營活動的興衰和成敗。截至目前為止，資產質量還沒有確切定義。王生兵、謝靜（2000）提出資產質量是企業(yè)資產盈利性、流動性和安全性的綜合水平。資產的盈利性是指資產獲取未來經濟利益的能力大小。資產的流動性是指資產的周轉能力,其核心是變現(xiàn)能力。資產的安全性是指資產盈利和流動的不確定程度。李樹華、陳征宇（2000）提出，資產的實質是可以帶來未來經濟利益的經濟資源，這一特征是確認資產的最重要標準。從理論上講，三年以上應收賬款、待處理財產凈損失、待攤費用及遞延資產的經濟實質不符合資產的定義，不能給企業(yè)帶來未來經濟利益或者其效用潛力已經消失，應將其作為調整項目。張新民等（2003）指出，資產質量是特定資產在企業(yè)管理系統(tǒng)中發(fā)揮作用的質量，具體表現(xiàn)為變現(xiàn)質量、被利用質量、與其他資產組合增值的質量，以及為企業(yè)發(fā)展目標做出貢獻的質量等方面。
由上述分析可以看出，不同觀點關注的角度不同，王生兵關注資產的盈利能力、流動能力和安全能力，李樹華關注資產的未來經濟效益，張新民關注資產的變現(xiàn)能力、利用效率和與其他組合增值的能力等。每個觀點各有側重，并不能全面地概括資產質量，因此，筆者提出了自己的看法。企業(yè)的資產不但具有單一資產的物理特性，同時也具有作為企業(yè)整體資產的系統(tǒng)特性，因此，資產質量包括資產的物理質量和資產的系統(tǒng)質量，資產的物理質量是通過資產的質地、結構、性能、耐用性、新舊程度等表現(xiàn)出來。在描述一項具體資產的質量時，資產的物理質量尤為重要。資產的系統(tǒng)質量是指在企業(yè)整體系統(tǒng)中發(fā)揮的質量，具體表現(xiàn)為變現(xiàn)質量、先進質量和盈利質量(現(xiàn)在盈利質量和未來盈利質量、單一盈利質量和與其他資產組合的盈利質量)等方面。從財務角度考察資產質量，更關注后者，即資產的系統(tǒng)質量。
二、資產質量特征
根據資產質量的定義，可以看出資產質量的特征，主要包括存在性、先進性、收益性和變現(xiàn)性四大特征。
資產的存在性是指符合資產定義的資產是否真實客觀的存在。因為由于某些因素的影響，導致資產的會計存在屬性和實際存在屬性有差別。例如，變質的存貨，企業(yè)的會計賬目上還反映其存在，而實質上對企業(yè)的經營已經不存在。從財務角度考慮，只有存在的資產才有意義。
資產的先進性是指存在資產的更新度和周轉度。主要指固定資產的更新狀況和流動資產的周轉情況。隨著經濟的迅猛發(fā)展，技術的發(fā)展，企業(yè)的資產也面臨著快節(jié)奏的更新，才能適應市場經濟的發(fā)展。對于流動資產則面臨著周轉速度問題，流動過緩的資產則會阻礙企業(yè)的發(fā)展。因此，資產的先進性特征主要表現(xiàn)在固定資產的更新度和流動資產的周轉速度，更新度高和周轉速度快的資產則代表資產的先進性好。
資產的收益性是指資產的收益能力特征，包括現(xiàn)在的收益能力和未來的收益能力，以及和其他資產組合的收益能力。資產的收益性即盈利能力要從資產的整體來看，不僅面對現(xiàn)在，更要面向未來；不單考察單一資產，還要考察企業(yè)整體資產的盈利能力，才能綜合判斷企業(yè)的價值和未來發(fā)展?jié)摿Α?
資產的變現(xiàn)性是指具有物理形態(tài)的資產通過交換能夠直接轉換為現(xiàn)金的屬性。
資產的特征并不是孤立的，而是相輔相成，互為聯(lián)系。資產的存在性是先進性、盈利性和變現(xiàn)性的前提，先進性是盈利能力的前提，盈利能力在一定程度上反映資產的變現(xiàn)能力。因此，衡量企業(yè)資產質量，要進行綜合分析，從多角度進行衡量。
三、融資結構定義和理論
融資結構主要也稱資本結構，指的是企業(yè)的債務融資和權益融資不同比例的組合。債務融資主要包括銀行貸款和公司債券等融資渠道；權益融資包括留存利潤融資和股權融資，而股權融資主要是指股票的初次發(fā)行、配股和增發(fā)。
關于融資結構的理論，主要有舊資本結構理論和新資本結構理論。舊資本結構理論包括傳統(tǒng)資本結構理論和現(xiàn)代企業(yè)資本結構理論。傳統(tǒng)資本結構理論包括凈收益理論、凈經營收益理論和傳統(tǒng)理論�，F(xiàn)代企業(yè)資本結構理論包括MM理論和權衡理論。新資本結構理論包括激勵理論、信號理論和控制理論。
四、資產質量對融資結構影響的理論分析
1.資產收益性對融資結構影響的理論分析。資產收益性對融資結構影響的理論主要依據權衡理論和融資優(yōu)序理論。融資結構權衡理論放松了MM理論關于無破產風險的假設，在考慮負債帶來的減稅利益的同時，引入了財務拮據成本和代理成本對資本結構形成的影響。該理論認為在負債的稅收利益和財務拮據成本之間存在著一種權衡(trade-off)，當兩者之間的權衡使總成本最低時，就是最優(yōu)資本結構。根據權衡理論分析，可以看出資產收益性大，則公司破產風險就小，財務拮據成本就小，進而可以使得企業(yè)負債的承受力向右延伸，即可以承受較大的資產負債率，預期資產收益性與資產負債率是正的相關關系。 融資優(yōu)序理論是Myers和Majluf于1984年提出的。該理論認為，企業(yè)在融資時首先偏好內部融資，因為籌集這些資金不會傳送任何可能降低股票價格的逆向信號；當企業(yè)需要外部資金時首先會發(fā)行債券，股票發(fā)行只是放在最后關頭，這個優(yōu)先次序的產生是因為債券的發(fā)行不可能被投資者理解為一種壞預兆。如果企業(yè)內部人比投資者擁有較多的企業(yè)資產價值的相關信息，則股東權益被低估時，經理是不愿意發(fā)行股票進行項目籌資的（假設經理的行為是為了滿足現(xiàn)有股東價值最大化），只有在股票價格高估時才愿意發(fā)行股票。投資者意識到這種情況的存在，因此，認為股權融資是不好的信息，將會降低股票的價格，這是經理不愿看到的。因此，在面臨項目融資問題時，企業(yè)更喜歡采取內部融資或無風險舉債融資或非高風險債券融資，而不采取發(fā)行股票融資，即融資優(yōu)序理論。根據該理論，企業(yè)再融資時，首先考慮內部融資即保留盈余，然后才采用外源融資。對于盈利能力強的企業(yè)而言，會存在更多的保留盈余，相應它的外源融資需求就少。由此可以看出，資產收益性強的企業(yè)，其負債比率較低，除非在其項目需求的融資很大時，內源融資不夠，需要進行外源融資，首先是負債融資，負債比率有所提高。即資產收益性與企業(yè)負債比率是負相關關系。
由上述分析知道，如果資產收益性與企業(yè)負債比率是正相關關系，則支持權衡理論，否則支持融資優(yōu)序理論。在我國上市公司資本結構實證研究中，陸正飛、辛宇（1998）、呂長江、韓慧博（2001）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的獲利能力與負債率負相關；馮根福、吳林江、劉世彥（2000）等運用主成分分析和多元回歸分析相結合的方法對資本結構形成的可能因素加以實證檢驗和分析，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利能力對與其資產負債率和短期負債與資產負債是顯著的負相關關系。洪錫熙、沈藝峰（2000）以1995年－1997年上海證券交易所上市的221家工業(yè)類公司為樣本進行實證研究，發(fā)現(xiàn)盈利能力與企業(yè)負債比例存在正相關關系�？梢�，在我國資產收益性對負債比率的影響并不存在一致的結果。主要的原因有如下幾點：一是不同的學者采用的樣本不同；二是盈利能力對杠桿的影響不是單獨作用，還要受其他因素的影響，許多學者并沒有對樣本進行細分，以區(qū)別不同盈利能力、不同規(guī)模等進行分析；三是我國市場經濟發(fā)展還不成熟，資本市場的發(fā)展也在不斷完善，特別是債券市場不發(fā)達，導致許多企業(yè)融資偏向于股權融資。
2.資產變現(xiàn)性對融資結構影響的理論分析。資產變現(xiàn)性對融資結構影響的理論依據主要是信號理論和Myers的模型。將不對稱信息理論較早地引入到資本結構的研究中來是Ross（1977）。Ross在MM定理的基礎上放松了完全充分信息假定，運用了全新的分析方法，得到了與MM定理完全不同的結果。他認為，在信息不對稱的情況下，投資者一般只能從企業(yè)公布的信息如財務報表等來了解、評價企業(yè)的市場價值及發(fā)展前景。而企業(yè)的資本結構的變動情況就是其中的一個信號機制。經理人通過企業(yè)資本結構在Ross模型中，每個經理均了解其企業(yè)收益的真實分布，而外部的投資者則不知道。由于破產的概率與企業(yè)的質量負相關而與負債水平正相關，所以外部投資者把較高的負債水平視為高質量企業(yè)的一個信號。也就是說，低質量的企業(yè)無法通過發(fā)行更多的債務來模仿高質量的企業(yè)，因為同等條件下，低質量企業(yè)的邊際預期破產成本較高。企業(yè)質量的高低是通過資產質量的高低得到體現(xiàn)，資產收益性、資產變現(xiàn)性等都是資產質量的重要表現(xiàn)，具體到資產變現(xiàn)性，主要指企業(yè)資產能夠在短時間內以不低于資產實際價值的價格出售的能力（Keynes，1930)。資產變現(xiàn)性好，則資產售出的價格越接近其內含價值，企業(yè)面臨破產時，其破產成本就小，對負債的償還能力就強。因此，企業(yè)可以利用較高的負債水平來傳遞企業(yè)資產質量好壞的信息，即資產變現(xiàn)性與資產負債率是正向相關關系。
HarrisandRaviv(1990)在其model中得出，清算價值和資產負債率是正相關關系。在其模型中，資產負債率可以反映公司的盈利能力，投資者可以利用負債信息對公司經營策略在必要時進行決定，特別是公司有違約情況時，投資者權衡違約清算成本和繼續(xù)經營的潛在收益。隨著資產變現(xiàn)性提高，違約成本下降，投資者可以利用負債信息來獲得公司質量的信息�？梢钥闯�，資產變現(xiàn)能力高起到了對負債的擔保作用，即資產變現(xiàn)性和資產負債比率是正向相關關系。
MyersandRajan(1998)的模型假設，較高的資產變現(xiàn)性可以降低經理人員交易資產和剝奪外部投資者價值的成本，同時，較高的資產變現(xiàn)性，也使得外部投資者容易獲得控制，例如通過對公司的清算。上述兩方面的影響，會隨著資產變現(xiàn)性的提高，使經理人員和外部投資者之間的沖突逐步提高。其模型預測缺乏交易風險時，最優(yōu)負債比率會隨著資產變現(xiàn)性的提高而提高，相反，兩者的關系將變?yōu)榉蔷�性關系。即當經理人員可以處理公司資產時，資產變現(xiàn)性和杠桿比率為非線性關系，最優(yōu)杠桿比率隨著資產變現(xiàn)性的提高是先提高然后下降。
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