市場微觀結(jié)構(gòu)理論研究綜述

一、價(jià)格形成
　　市場微觀結(jié)構(gòu)理論的一個(gè)核心內(nèi)容就是對(duì)交易機(jī)制，即價(jià)格形成方法的研究。交易機(jī)制的關(guān)鍵功能在于，能夠在有效交易規(guī)則的約束下通過“黑箱”將投資者的潛在需求轉(zhuǎn)化為已實(shí)現(xiàn)的價(jià)格和成交量。不同的交易機(jī)制在價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程中所起的作用是不同的，各交易機(jī)制所允許的指令類型、交易發(fā)生的時(shí)間、指令遞交時(shí)投資者所能獲得的信息數(shù)量與質(zhì)量以及對(duì)做市商提供流動(dòng)性的依賴程度也是不同的。
　　當(dāng)前世界各交易所采用的交易方式大致可分為報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)(quote-driven)和指令驅(qū)動(dòng)(order-driven)兩大類。美國的NASDAQ以及倫敦的國際證券交易所等都屬于報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)交易機(jī)制。在這種市場上，投資者在遞交指令之前就能夠從做市商那里得到證券價(jià)格的報(bào)價(jià)。這種交易方式主要由做市商充當(dāng)交易者的交易對(duì)手，主要適合于流動(dòng)性較差的市場。與此相反，在指令驅(qū)動(dòng)制度下，投資者遞交指令要通過一個(gè)競價(jià)過程來執(zhí)行。我國各大證券交易所以及日本的東京證券交易所等都采用這種交易方式。在指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制下，交易既可以連續(xù)地進(jìn)行，又可以定期地進(jìn)行。前者主要指連續(xù)競價(jià)(continuousauction)，投資者遞交指令可以通過早已由公眾投資者或市商遞交的限價(jià)指令立即執(zhí)行。既然指令到達(dá)就能夠成交，因而這個(gè)機(jī)制是連續(xù)性的；定期交易主要指集合競價(jià)(callauction)。在這種方式下，投資者遞交的委托指令并不立即成交，而是存貯起來累積到一定的時(shí)間，最后以一個(gè)統(tǒng)一的市場清算價(jià)格執(zhí)行。
　　對(duì)不同價(jià)格形成方式的實(shí)證研究大多集中在市場流動(dòng)性上。在連續(xù)競價(jià)市場和市商市場上存在著明顯的買賣報(bào)價(jià)差(bid-askspread)，這個(gè)價(jià)差可用來度量市場流動(dòng)性。眾多的檢驗(yàn)（Keim

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