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我國資本市場外資并購動因分析
[摘要] 隨著加入WTO承諾的最后期限的臨近，對外資開放的行業(yè)和區(qū)域等方面的限制逐步消除，外資利用我國資本市場對上市公司進行的并購活動出現了井噴現象。本文在并購動因理論解釋的基礎上，從境外并購方和境內目標并購方兩個視角分析了并購與被并購動因。
[關鍵詞] 資本市場外資并購上市公司
一、引言
外國直接投資（FDI）有“綠地投資”和并購兩種方式。據聯合國貿發(fā)會議（UNCTAD）統計，2003年全球外資并購占當年全球FDI金額的比重為90.01%，是全球外國直接投資的最主要形式。20世紀90年代以來，外資對我國的系統化投資逐步展開。但是，截止到2005年2月底，我國累計實際利用外資5700多億美元，其中只有5%通過跨國并購完成。1995年北旅股份(現名航天長峰，600855)并購案拉開了我國資本市場外資并購的序幕。從表1統計數據可知，1995年至2002年由于政策的限制，外資并購數量處于低落狀態(tài)，每年零星發(fā)生幾筆。2002年底國家政策開始松動，導致2003年～2006年間外資并購數量迅速增加，而且多是針對國內各行業(yè)龍頭企業(yè)進攻型的戰(zhàn)略性并購，如美國凱雷并購徐工案、利伊洛瓦收購張裕案、達能與S.I.Food Products Limited收購光明乳業(yè)、高盛投資收購雙匯等等。根據我國加入WTO的承諾，對外資開放的行業(yè)和區(qū)域等方面的限制正逐步消除，我國資本市場外資并購活動將更積極、范圍更廣。
表11995年～2005年我國資本市場外資并購案數量統計表
數據來源：上市公司公告
二、基本概念的界定
1.并購的涵義
從目前中外成文法、經濟學及法學學術論文對并購概念的應用來看，正在淡化兼并和收購的區(qū)別，而趨于將二者統稱為并購（M&A）。本文將并購定義為：某一企業(yè)或法人機構通過吸收或購買的方式獲取另一企業(yè)或法人機構的全部或部分資產和股權，從而取得該企業(yè)實際控制權的行為。
2.跨國并購與外資并購
跨國并購是指一國企業(yè)為了實現某種目標，通過一定的渠道和支持手段，取得另一國企業(yè)的全部或部分資產（或股份），對另一國企業(yè)的經營管理實施一定（或完全）的控制行為。UNCTAD（2000）以交易主體的屬地標準來確定跨國并購是否發(fā)生，即發(fā)生在東道國內資企業(yè)與外國某企業(yè)之間，或是東道國外資企業(yè)與第三國企業(yè)之間的并購為跨國并購交易。
基于東道國而言的跨國并購即為外資并購。我國《外國投資者并購境內非外商投資企業(yè)暫行規(guī)定》（2003）指出，外資并購是指外國投資者協議購買境內非外商投資企業(yè)股東的股權或認購境內公司增資，使該境內公司變更設立為外商投資企業(yè)（也稱“股權并購”）；或者外國投資者設立外商投資企業(yè)，并通過該企業(yè)協議購買且運營境內企業(yè)資產，或外商投資者協議購買境內企業(yè)資產，并以該資產投資設立外商投資企業(yè)運營該資產（也稱“資產并購”）。
三、外資并購我國上市公司的動因分析
1.境外并購方的動因分析
境外投資者的界定。對境外投資者的判斷標準，我國政策制定機構在實踐中一直混合采用“設立地標準”和“資本來源地標準”兩種標準。所謂“設立地標準”，即在中國注冊設立，符合中國法律規(guī)定的外商投資者為中國法人，反之就是境外投資者�！吨型夂腺Y經營企業(yè)法實施條例》、《中外合作經營企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》均采用該標準。所謂“資本來源地標準”，是根據公司設立資金的來源來判斷是否屬于外國投資者。原外經貿部（現商務部）制定的《關于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》規(guī)定，國內企業(yè)僅指在中國本土（大陸）的企業(yè)，中國本土之外的投資者（包括我國港澳臺）為境外投資者。
2.外國投資者的動因分析
目前跨國并購動因研究歸納起來有三方面，一是引用企業(yè)并購的相關理論直接適用于跨國并購，代表性理論主要有：規(guī)模經濟理論、交易費用理論、效率理論、市場勢力理論和代理問題等等;二是應用對外直接投資的相關理論詮釋跨國并購動因，代表性理論主要有：壟斷優(yōu)勢理論、產品生命周期理論、內部化理論和國際生產折衷理論等等;三是跨國并購理論也對其動因進行了更獨立的理論解釋，比如錢德勒提出的“獲取速度的經濟性”。本文認為上述理論只能部分地解釋發(fā)生在我國資本市場的外資并購活動的動因，最重要的動因是分享我國經濟發(fā)展的成果、快速進入并占領中國市場、利用勞動力成本優(yōu)勢、獲取我國上市公司的重要資源、做好在我國資本市場上的戰(zhàn)略布局、實現本土化、饒過政策限制、避開關稅與非關稅壁壘等等。
(1)分享我國經濟發(fā)展的成果。從2001年初以來，全球經濟出現了罕見的同步衰退現象，世界上絕大多數的主要經濟體涉及其中，相對過剩的國際資本需要新的、安全的利潤增長點。目前我國宏觀經濟雖不可避免地受到全球經濟衰退的影響，但總的說來，近幾年來,中國GDP、進出口貿易一直穩(wěn)定增長，基礎設施建設逐步改善,為外資提供了利潤增長的空間和良好的投資環(huán)境。
我國現階段宏觀經濟發(fā)展?jié)摿薮蟆０?004年重新修訂后的GDP數據計算，1990年～2005年，我國GDP年平均增長率為9.4%，其中1995年～2005年間，增長速度保持著相對平穩(wěn)的態(tài)勢，最大變動幅率在3.4%。受世界經濟波動的影響，我國進出口額在1990年～2005年間也出現明顯的周期波動現象，但從整個時序來看，年平均增長率為18.22%，增長迅猛且遠高于GDP平均增長率，對國民經濟的拉動作用很大，見表2。據世貿組織的統計，2004年我國進口和出口總額均超過日本，位列世界第三，對世界經濟的貢獻日益顯著。我國在能源、交通、通訊、工程施工和設備安裝等各方面建設投資很大，已能為制造業(yè)提供比較充分的配套設施。
表21990年～2005年我國GDP和進出口增長趨勢 單位:%
數據來源:根據國家統計局和國家稅務局相關數據整理。
(2)快速進入并占領中國市場。我國國民經濟平穩(wěn)高速增長，居民收入狀況也得到了改善。2005年我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為10493元，比1990年增加了近7倍；農村人均純收入為1990年的4.7倍。這為滿足消費需求上升提供了物質保障。1990年～2005年間，社會消費品零售總額（扣除價格因素）基本按10%左右的速度增加，略高于同期GDP增長速度，對我國國民經濟也有拉動作用。我國城鎮(zhèn)居民和農村居民生活恩格爾系數在2000年分別下降到40%和50%以下，進入了小康和溫飽階段。除食品支出外，其他支出前三位為：教育文化娛樂服務、交通通信和居住，其比重基本都超過了10%。這說明我國居民消費結構逐漸趨向高檔化，生活質量日益提高，新的消費結構也將引致新的經濟增長點和新的消費市場的形成。
根據錢德勒“獲取速度的經濟性”理論，并購比新建投資能更快取得目標企業(yè)的生產、銷售、開發(fā)等方面的資源。“市場勢力論”認為并購可以減少競爭對手，提高市場占有率，增強企業(yè)對市場環(huán)境的控制能力和長期獲利能力，這一點在橫向并購中尤為突出。中國巨大而有潛力的市場是眾多跨國競爭對手的主要戰(zhàn)場，為了能比競爭對手更快地進入并占領中國市場，并購中國企業(yè)無疑是最好的選擇。
(3)利用勞動力成本優(yōu)勢。我國勞動力成本雖然一直以較小的幅度在遞增，但勞動力專業(yè)技術技能也日趨熟練，相對成本優(yōu)勢仍然明顯。2002年我國非農部門平均勞動力成本為0.69美元每小時，只相當于美國的4.8%。外資投資于我國企業(yè)，可以借助相對低廉、技術熟練的勞動力資源，降低生產成本，提高勞動效率，最終獲取成本優(yōu)勢。
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