試論證券民事賠償制度的建立與完善

提要：2003年1月9日出臺的《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》使《證券法》給定的部分股東民事權利有得以維護的基礎，但股民的權利仍然未得到實質(zhì)性的司法保障，有鑒于此，筆者從證券民事賠償制度建立之必然性（即意義）、具體禁止行為及其民事責任和證券民事賠償制度的實現(xiàn)機制幾方面展開論述建立與完善我國證券民事賠償制度的相關。
關鍵詞：證券民事賠償制度 《1-9規(guī)定》 《證券法》 團體訴訟



一、引言
前一段時間，鄭百文虛假重組案，中科創(chuàng)業(yè)、億安股價操縱案，銀廣夏虛構利潤案等若干侵害投資者權益的惡性證券欺詐案件相繼被揭露，人們在震動之余，強烈呼吁人民法院參與此類案件的民事審判，維護證券市場的公然、公平、公正原則，保障數(shù)千萬投資者的親身利益。[1]2002年1月15日，最高法院發(fā)布有名的《關于受理虛假陳述引發(fā)的民事侵權糾紛案件有關題目的通知》，當時市場參與者與界以為這一下可以啟動證券民事訴訟運作了、終于可以追究那些欺詐股民的行為人之責任了。于是，對紅光實業(yè)、大慶聯(lián)誼、渤海團體、嘉寶實業(yè)、ST九州的訴訟陸續(xù)送到相關法院。到年中，有些案件也開始庭審，但庭審之后除少數(shù)以和解或其他方式結案之外，其他的案件則遲遲不能作判決，原因是在虛假陳述與損害結果間的因果關系上（即誰有勝訴權）、損害、訴訟方式（單獨訴訟、共同訴訟、還是團體訴訟）等發(fā)面還存在很多疑問。
2003年1月9日出臺的《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡稱《1-9規(guī)定》），至少使《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）給定的部分股東民事權利有得以維護的基礎。但這是否意味著股民的權利就有了實質(zhì)性的司法保障呢？股民們是否因此就對股市投資更有信心了呢？答案不容樂觀�！蹲C券法》從1999年生效到今天已差未幾4年了，盡管在《1-9規(guī)定》后對虛假陳述引發(fā)的民事訴訟已有可操縱的細節(jié)，但對內(nèi)幕交易、市場操縱等引發(fā)的民事訴訟還是被懸在空中。尤其令人遺憾的是，《1-9規(guī)定》本身存在兩處重大缺陷，以至于這一名為規(guī)制證券市場虛假陳述行為的《1-9規(guī)定》，事實上給一部分虛假陳述者留出了逍遠于民事賠償之外的空子，對投資者的利益保護仍然很不完善，仍然具有很多不確定因素。[2]也正如《南方周末》所言，《1-9規(guī)定》的象征意義大于它的實際意義。[3]
有鑒于上述題目，筆者擬從制度建立之必然性（即意義）、具體禁止行為及其民事責任和證券民事賠償制度的實現(xiàn)機制這幾方面展開論述建立與完善我國證券民事賠償制度的相關題目。
二、 證券民事賠償制度建立之必然性
綜關《證券法》的全部條文可以發(fā)現(xiàn)，針對證券市場主體違反禁止性行為而施加的法律責任中，盡大多數(shù)都是諸如吊銷資格證書、責令停業(yè)或封閉、沒收違法所得、罰款等行政責任；以及當該違法行為構成犯罪時產(chǎn)生的刑事責任，而極少關于民事責任的規(guī)定。[4]此種現(xiàn)象反映了多年來我國立法中長期存在的重行政、刑事責任而輕民事責任的傾向。
法國法諺曰：“無救濟，無權利�！薄叭魏沃贫戎挥幸载熑巫鳛楹蠖�，才具有法律上之力，權利人才可借此法律之力強制義務人履行其義務或為損害賠償，以確保權利的實現(xiàn)�！盵5]盡管我國證券市場已取得了令眾人矚目的成就，證券市場中各項制度的建設也在逐步完善之中，但由于證券法[6]中民事責任制度并未真正建立與完善，致使很多因證券違法或違規(guī)行為而蒙受損害甚至傾家蕩產(chǎn)的投資者無法獲得法律上的救濟，違法違規(guī)行為也難于受到有效監(jiān)控和遏制。我國證券市場中存在著諸多題目，確與民事責任制度的不完善有直接關系，長此以往，我國證券市場的遠景的確令人擔憂。尤其是當前中國已加進WTO，證券業(yè)將面臨進一步的開放，此時建立和完善證券法中的民事責任制度具有更為迫切與更為重要的意義。筆者以為，具體表現(xiàn)在以下幾方面：
（一） 證券民事賠償制度的建立符合證券立法的根本宗旨，是確實保護投資者正當權益的有力舉措。
《證券監(jiān)管的目標與原則》把“保護投資者，確保公正、有效和透明的市場，減少系統(tǒng)風險”作為證券監(jiān)管的目標，其首要的目的就是保護投資者的正當權益。[1]《證券法》第1條亦指出其立法宗旨之一便是“保護投資者的正當權益”。證券市場是信心市場，而對投資者正當權益的切實保護為其源泉之一。[2]羅伯特.S.洛佩斯曾言：“無窮制的信用是貿(mào)易革命的潤滑劑”。[3]]對投資者來說，證券市場的風險再大，也大不過上當受騙卻告訴無門的風險。假如投資者在遭受損失時卻被告知無法行使訴權時，保護投資者利益就是一句空話。
在證券交易這一復雜的民事活動中，中小投資者往往處于劣勢地位，而且由于交易的特殊性與大眾性，在發(fā)生侵權后中小投資者尋求賠償往往無從下手；責任所需的高技術成分，夾雜上風險的分析與推論，更使中小投資者難以按一般的民法原則來運作。因此賜與明確、具體的規(guī)定，使他們在投資之前，就能預見到假如發(fā)生侵權行為，其利益能受到的保護程度及利用這一制度來追償損失以保護自身利益的現(xiàn)象系可操縱性，這樣他們參與市場就會有安全感。[4]正如世界銀行的一份報告中所說：“向市場提供資金的所有者都必須對資金能否收回的遠景進行評估，并相應要求足夠高的回報，以抵補所面臨的虧本風險。”[5]
由于我國證券法中缺乏民事責任的規(guī)定，因此在實踐中，對有關的違法違規(guī)行為一般都采取行政處罰的辦法解決，但對受害人卻沒有給予補償。例如，實踐中已經(jīng)發(fā)生的多起證券欺詐案，如蘇三山事件，瓊民源虛假報告等等，沒有一起對無辜投資者遭受的損害給予補償。[6]1998年被查處的“紅光實業(yè)案”中，盡管證監(jiān)會的處罰力度很大，采取的卻仍然是行政責任，廣大受害投資者并沒有獲得應有的賠償。[7]這種忽視對受害人補救的制度，顯然是不利于證券市場的長遠，由于保護投資者是證券立法的首要目標。只有通過對受害者提供充分補救，才能保護廣大投資者的利益，并維持公眾對投資市場的信心。假如無視投資者的正當權益，則會使證券市場賴以存在的基礎喪失，終極到它的發(fā)展。[8]因此，建立證券民事賠償制度，會使可能的與現(xiàn)實的投資者增強信心和安全感，激起、保護公眾參與投資的熱情，將資金用到實處，實現(xiàn)資源的公道配置，優(yōu)化資金結構，讓資金發(fā)揮出應有的作用，從而實現(xiàn)的良性循環(huán)與發(fā)展。
（二） 證券民事賠償制度的建立能夠有效地遏制我國證券交易中的違法違規(guī)行為，確保公正、有效和透明的市場。
談到證券市場發(fā)生的重大違規(guī)事件，早期具有典型性的是1992年8月發(fā)生的深圳8.10事件和1995年2月23日的“327事件”。前者是因投資者對新股抽簽表發(fā)售工作不滿，而引發(fā)的股市騷亂，受其影響深圳股市幾乎全面停頓，上海股市也狂跌不止。中國年輕的股市付出成長代價。[1]后者主角為有中國“證券之父”之稱的管金生。它在國債期貨收市前8分鐘，為求生存，憑著“靈感”瘋狂地創(chuàng)造出700萬口價值1760億元的空單將穩(wěn)步上升的327國債從152元砸到147.50元，給遵守游戲規(guī)則的同場競技的炒手們予沉重打擊。[2]近幾年，有關證券交易中的違法違規(guī)行為的訴訟案件亦是層出不窮：大慶聯(lián)誼案、圣方案、渤海團體案、嘉寶實業(yè)案、ST同達案、紅光實業(yè)案、銀廣夏案、ST九州案、三九醫(yī)藥案、ST天頤案等等，不僅損害了投資者的權益，而且由于法院沒有有效地使違法行為人受到應有的懲罰，所以違法行為一直沒有得到有效遏制。
在證券交易中，違法行為人從違法行為中獲得與從其他不法行為中獲得的利益相比可能更多，而單個投資者又有可能損失較少，“假如個別投資者的損失相加為個別違法人所有，則數(shù)額之巨大，足以使違法者一夜間成為百萬或者千萬富翁”，[3]證是這一原因，導致了某些不法行為人并不顧忌沒收、罰款等行政責任而甘愿鋌而走險，從事各種證券法所禁止的行為。假如法律中明確規(guī)定違法違規(guī)者的民事賠償責任，那么行為者在受到相應的行政與刑事處罰后，所獲得的不法利益將依法院的有效判決或調(diào)解而回復到受有損害的投資者手中，那么，違法違規(guī)行為人將由于自己的行為而遭受更大的不利益。這樣對于那些潛伏的、有條件為違法違規(guī)行為的主體來說，他會在“為”與“不為”所帶來的后果中進行相應的衡量，當發(fā)現(xiàn)“為”所帶來的后果是嚴重的利益失調(diào)的時候，我相信，其違法違規(guī)的動機一定會大大降低，違法違規(guī)現(xiàn)象相應地會得到有效的遏制。
除此之外，證券市場中，投資者尤其是中小投資者，由于受自身所處的地位及所具有的資金數(shù)額，其在信息的了解和風險的分析與防范中，往往處于“先天不足”的劣勢。建立證券民事賠償制度，在有效遏制違法違規(guī)行為的發(fā)生的同時，可以使那些處于“上風”地位的主體（如上市公司的董事、監(jiān)事、經(jīng)理等）更加注重保護投資者的正當權益，更加自覺地履行相應義務，從而確保公正、有效和透明的市場的不斷形成與完善。
（三） 建立證券民事賠償制度，使人民法院參與和加強對證券糾紛的民事審判，有助于增強人民法院的公信力，練習出更多有經(jīng)驗、有思維能力的律師，從而有利于我國司法建設的完善。
人民法院受理和審判證券糾紛案件，在實體和程序上均具有相應的法律依據(jù)。但在司法界、證券界和上，對人民法院受理和審判證券糾紛案件是否有法律依據(jù)存在一些熟悉上的誤區(qū)，個別法院和審判職員對證券糾紛案件存在一定的畏難情緒。還有不少人以為，地官沒有審理證券類訴訟案的經(jīng)驗，他們怎么能審理、判決這類案件呢？[4]實在我們不應忘記，最高法院也沒有證券判案經(jīng)驗，他們也只能憑自己的想象力和征求他人及國外的經(jīng)驗來寫作、出臺司法解釋。假如從一開始就讓各地法院在具體審案中往摸索、在審案中征求證券專家和法律專家的意見，外加媒體的報道評論，那么這種互動的過程不僅會讓《證券法》發(fā)揮相應的作用，而且會在這一判例法的運作模式中練習出更多有經(jīng)驗、有法律思維能力的法官和律師。這種在具體判案中不斷摸索、不斷思考的特點也恰正是在美國有很多高水平、受到社會普遍敬佩的法官的原因，由于法律條文的規(guī)定只能是原則性的，在具體運作中法官們必須有獨立思考和創(chuàng)新的能力。[1]鑒于我國當前法官整體素質(zhì)不高，建立明確的證券民事賠償制度，給法官審理證券案件以指導具有更加現(xiàn)實的意義。
證券糾紛案件固然具有特殊性，但仍然屬于民事案件，現(xiàn)階段，在《證券法》沒有特殊規(guī)定的情況下仍適用民法通則。從原則上講，民法通則中規(guī)定的法律行為制度、代理制度、侵權行為制度、民事責任制度等均適用于證券糾紛。證券法中規(guī)定的內(nèi)幕交易行為、市場操縱行為、虛假表露行為等，在民事領域中均可回進侵權行為。通過受理和審判證券民事賠償糾紛案件，可以在侵權構成要件、因果關系、損失、舉證責任、訴訟形式、判決執(zhí)行等諸方面探索出指導司法審判的經(jīng)驗，并給《證券法》司法解釋文件的制定提供素材。
此外，根據(jù)證券糾紛案件的特點，通過對典型案件的立案和審理，不僅可以依法保護當事人享有的訴權，維護投資者的正當權益，還能夠增強人民法院的公信力和權威性，維護司法公正，進而加快“依法治國”的步伐。
（四） 證券民事賠償制度的建立，能夠有效地吸引和利用境外中小投資者的資金，促進證券市場的國際化。
于2001年11月13日加進WTO，WTO的同一規(guī)制本身就是不同法域下的法律理念、價值、規(guī)則的融合，從這一意義上說，“進世”，就是金融法律的“進世”。WTO下的《金融服務貿(mào)易協(xié)議》對我國金融服務貿(mào)易市場開放及其立法提出了新的法律性要求。建立開放健全的證券市場，運用證券方式籌資更接近國際慣例。對境外投資者來說，證券投資方便，數(shù)目靈活，風險、投資本錢相對較小，因而證券籌資對境外投資者具有一定的吸引力。當然，這必須有個條件，即投資者不僅僅看中我國勢頭利于其投資回報，還需確信自己的利益能得到最佳保護。若無一套健全的投資者保護措施和制度，國內(nèi)經(jīng)濟形勢再好，投資者也不敢涉足。證券民事賠償制度的建立，通過對投資者的損失予以補救，可以增強境外投資者對我國證券市場的信心，從而有效地吸引和利用境外中小投資者的資金。美國一直是世界上吸引外資的頭號大國，其中不少是通過證券市場籌集的，這是與其完善的法律制度分不開的，這一點值得我國鑒戒。外國投資者重視投資法律環(huán)境，重視其投資安全系數(shù)，特別是重視其權益保護措施中有無其“利益無故受損后能否得到賠償”這一事后保護制度。從這一角度看，建立證券交易中的民事賠償制度是必不可少的。[2]
另一方面，隨著全球經(jīng)濟一體化的不斷發(fā)展，我們在資本市場上已不能再固步自封、盲目閉關，我們有必要往關注現(xiàn)在國際資本市場所呈現(xiàn)的金融證券化、證券多樣化和國際化的勢頭。證券市場的國際化是指一國國內(nèi)證券市場在國際范圍內(nèi)的延伸，也就是消除證券市場交易雙方（投資者和籌資者）的國籍界限，在本國或國際證券市場自由參與證券市場上各種上市證券的交易活動。[3]具體包括五個方面的，即證券交易國際化、證券發(fā)行國際化、證券制度國際化、證券市場國際化及資金國際化。[4]這一趨勢有效地促進了證券資本在世界范圍內(nèi)活動，迫使各國政府打開門戶，放松管制。綜觀世界主要發(fā)達國家或地區(qū)的證券法規(guī)，多把證券交易中的民事賠償制度作為一項重要的制度加以規(guī)定。[5]為促進我國證券立法與國際接軌，實現(xiàn)證券市場的國際化，我們必然要鑒戒其他國家的立法經(jīng)驗與司法實踐，建立完善的保護投資者利益的證券民事賠償制度。
三、 證券禁止行為及其民事責任
證券法以保護投資者和促進為立法宗旨，以公然、公平、公正原則為基本理念，以證券發(fā)行和交易制度為規(guī)范核心。為貫徹上述宗旨與理念，證券法規(guī)定了一系列強行規(guī)范，要求證券市場主體有所為、有所不為。證券禁止行為是指證券法所禁止的，在證券發(fā)行、交易等活動過程中發(fā)生的，各證券市場主體以欺詐方式損害他人利益，破壞市場秩序的行為，又可被稱為證券欺詐。[1]由于證券禁止行為違反了證券市場運行的公然、公平、公正的基本理念，扭曲市場供求關系，破壞了市場機制的正常運行，造成了對廣大投資者的利益及證券市場秩序的嚴重削弱，因而為各國證券立法所禁止。我國1993年8月由國務院批準發(fā)布了《禁止證券欺詐行為暫行規(guī)定》，其第2條規(guī)定：“本辦法所稱證券欺詐行為包括證券發(fā)行、交易及相關活動中的內(nèi)幕交易、操縱市場、欺詐客戶、虛假陳述等行為�！边@里所提及的主要是證券交易中發(fā)生的一些欺詐行為，此外，筆者以為，還應包括發(fā)行中的有關違法違規(guī)行為，較為典型的是發(fā)行人擅自發(fā)行證券的行為。具體概說如下：
（一） 發(fā)行人擅自發(fā)行證券及其民事責任
發(fā)行人擅自發(fā)行證券，是指發(fā)行人未經(jīng)法定的機關核準或者審批，擅自發(fā)行證券或者制作虛假的發(fā)行文件發(fā)行證券，致使投資者進行投資而遭受損失的行為。我國《證券法》第10條規(guī)定：“公然發(fā)行證券，必須符合、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報經(jīng)國務院證券監(jiān)視治理機構或者國務院授權的部分核準或者審批；未經(jīng)依法核準或者審批，任何單位和個人不得向社會公然發(fā)行證券�！贝颂幍姆�律主要是指《中華人民共和國公司法》，法規(guī)主要是指《股票發(fā)行與交易治理暫行條例》。[2]
關于擅自發(fā)行證券的民事責任，我國法律沒有明確的規(guī)定。《證券法》第175條指出：“未經(jīng)法定的機關核準或者審批，擅自發(fā)行證券的，或者制作虛假的發(fā)行文件發(fā)行證券的，責令停止發(fā)行，退還所募資金和加算銀行同期存款利息，并處以非法所募資金金額百分之一以上百分之五以下的罰款。對直接負責的主管職員和其他直接責任職員給予警告，并處以三萬元以上三十萬元以下的罰款。構成犯罪的，依法追究刑事責任�！鄙鲜龅摹巴诉�所募資金和加算銀行同期存款利息”在性質(zhì)上實在是一種行政責任而非民事責任，由于此處所說的退款，即非指證券持有人依據(jù)不當?shù)美�請求返還，也不是指證券持有人直接向發(fā)行人提出請求或者提起訴訟，而是由于行政機關責令發(fā)行人向證券持有人退還所募資金和加算銀行同期存款利息，可見該條并沒有對民事責任作出規(guī)定。[3]建議在證券法以后的有關立法中應該賦予投資者以請求權，并明確規(guī)定有關賠償?shù)木唧w范圍和具體的責任職員。
（二） 內(nèi)幕交易及其民事責任
內(nèi)幕交易（Insider Trading）,又稱知情者交易或內(nèi)線交易，是指已發(fā)行證券的公司的內(nèi)部職員及其他市場相關職員，直接或間接地利用其地位、職務之便利或控制關系，獲取發(fā)行人尚未公然的但將對其證券價格有重大的信息，自己或通過他人進行證券交易，從中牟利或避免損失的行為。簡言之，內(nèi)幕交易即把握內(nèi)幕信息的職員利用內(nèi)幕信息買賣證券以獲利或減損的證券欺詐行為。[4]其構成要件為：
第一，行為主體——內(nèi)幕職員。內(nèi)幕職員是在發(fā)行公司中具有特殊地位或因特殊身份而與發(fā)行公司存在有特殊聯(lián)系的人，其是內(nèi)幕交易行為的主體。我國《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第6條規(guī)定：“內(nèi)幕職員是指由于持有發(fā)行人的證券, 或者在發(fā)行人或者與發(fā)行人有密切聯(lián)系的公司中擔任董事、監(jiān)事、高級治理職員, 或者由于其會員地位、治理地位、監(jiān)視地位和職業(yè)地位, 或者作為雇員、專業(yè)顧問履行職務, 能夠接觸或者獲得內(nèi)幕信息的職員�！辈�將其分為如下五類：“（一）發(fā)行人的董事、監(jiān)事、高級治理職員、秘書、打字員, 以及其他可以通過履行職務接觸或者獲得內(nèi)幕信息的職員;（二）發(fā)行人聘請的律師、師、資產(chǎn)評估職員、投資顧問等專業(yè)職員,證券經(jīng)營機構的治理職員、業(yè)務職員, 以及其他因其業(yè)務可能接觸或者獲得內(nèi)幕信息的職員;（三）根據(jù)法律、法規(guī)的規(guī)定對發(fā)行人可以行使一定治理權或者監(jiān)視權的職員, 包括證券監(jiān)視部分和證券交易場所的工作職員, 發(fā)行人的主管部分和審批機關的工作職員, 以及工商、稅務等有關治理機關的工作職員等;（四）由于本人的職業(yè)地位、與發(fā)行人的合同關系或者工作聯(lián)系, 有可能接觸或者獲得內(nèi)幕信息的職員, 包括新聞記者、報刊編輯、電臺主持人以及編排印刷職員等;（五）其他可能通過正當途徑接觸到內(nèi)幕信息的職員�！�
我國《證券法》第68條也規(guī)定：“下列職員為知悉證券交易內(nèi)幕信息的知情職員：（一）發(fā)行股票或者公司債券的公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理、副經(jīng)理及有關的高級治理職員；（二）持有公司百分之五以上股份的股東；（三）發(fā)行股票公司的控股公司的高級治理職員；（四）由于所任公司職務可以獲取公司有關證券交易信息的職員；（五）證券監(jiān)視治理機構工作職員以及由于法定的職責對證券交易進行治理的其他職員；（六）由于法定職責而參與證券交易的中介機構或者證券登記結算機構、證券交易服務機構的有關職員；（七）國務院證券監(jiān)視治理機構規(guī)定的其他職員�！�
從我國上述有關規(guī)定中可以看出，我國對內(nèi)幕職員的規(guī)定涵蓋了外國立法和司法實踐中所規(guī)定的“公司內(nèi)幕職員”和“市場內(nèi)部職員”，但卻忽視了從上述兩類主體處獲取內(nèi)幕信息的第三類職員，[1]而僅以“國務院證券監(jiān)視治理機構規(guī)定的其他職員”涵蓋，未免太過籠統(tǒng)，難于操縱。
第二，占有、利用內(nèi)幕信息。作為一種責任條件，內(nèi)幕職員必須占有并利用內(nèi)幕信息。內(nèi)幕信息一般是指未公然的、可能對證券價格產(chǎn)生實質(zhì)性的信息，因此，內(nèi)幕信息的認定標準有二：一為未公然，二為價格敏感。我國《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第5條第二款列舉了可能影響證券價格的敏感信息，其中包括：“（一）證券發(fā)行人（以下簡稱"發(fā)行人"）訂立重要合同, 該合同可能對公司的資產(chǎn)、負債、權益和經(jīng)營成果中的一項或者多項產(chǎn)生明顯影響;（二）發(fā)行人的經(jīng)營政策或者經(jīng)營范圍發(fā)生重大變化;（三）發(fā)行人發(fā)生重大的投資行為或者購置金額較大的長期資產(chǎn)的行為;（四）發(fā)行人發(fā)生重大債務;（五）發(fā)行人未能回還到期重大債務的違約情況;（六）發(fā)行人發(fā)生重大經(jīng)營性或者非經(jīng)營性虧損;（七）發(fā)行人資產(chǎn)遭受重大損失;（八）發(fā)行人的生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化;（九）可能對證券市場價格有明顯影響的國家政策變化;（十）發(fā)行人的董事長、三分之一以上的董事或者總經(jīng)理發(fā)生變動;（十一）持有發(fā)行人百分之五以上的發(fā)行在外的普通股的股東, 其持有該種股票的增減變化每達到該種股票發(fā)行在外總額的百分之二以上的事實。（十二）發(fā)行人的分紅派息、增資擴股計劃;（十三）涉及發(fā)行人的重大訴訟事項;（十四）發(fā)行人進進破產(chǎn)、清算狀態(tài);
（十五）發(fā)行人章程、注冊資本和注冊地址的變更;（十六）因發(fā)行人無支付能力而發(fā)生相當于被退票人活動資金的百分之五以上的大額銀行退票;（十七）發(fā)行人更換為其審計的師事務所;（十八）發(fā)行人債務擔保的重大變更;（十九）股票的二次發(fā)行;（二十）發(fā)行人營業(yè)用主要資產(chǎn)的抵押、出售或者報廢一次超過該資產(chǎn)的百分之三十;（二十一）發(fā)行人的董事、監(jiān)事或者高級治理職員的行為可能依法負有重大損害賠償責任;（二十二）發(fā)行人的股東大會、董事會或者監(jiān)事會的決定被依法撤銷;（二十三）證券監(jiān)管部分作出禁止發(fā)行人有控股權的大股東轉讓其股份的決定;（二十四）發(fā)行人的收購或者吞并;（二十五）發(fā)行人的合并或者分立;（二十六）其他重大信息�！�
我國《證券法》第69條和第62條列舉了如下事項：（一）公司的經(jīng)營方針和經(jīng)營范圍的重大變化；（二）公司的重大投資行為和重大的購置財產(chǎn)的決定；（三）公司訂立重要合同，而該合同可能對公司的資產(chǎn)、負債、權益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響；（四）公司發(fā)生重大債務和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆盏倪`約情況；（五）公司發(fā)生重大虧損或者遭受超過凈資產(chǎn)百分之十以上的重大損失；（六）公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化；（七）公司的董事長，三分之一以上的董事，或者經(jīng)理發(fā)生變動；（八）持有公司百分之五以上股份的股東，其持有股份情況發(fā)生較大變化；（九）公司減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定；（十）涉及公司的重大訴訟，法院依法撤銷股東大會、董事會決議；（十一）公司分配股利或者增資的計劃；（十二）公司股權結構的重大變化；（十三）公司債務擔保的重大變更；（十四）公司營業(yè)用主要資產(chǎn)的抵押、出售或者報廢一次超過該資產(chǎn)的百分之三十；（十五）公司的董事、監(jiān)事、經(jīng)理、副經(jīng)理或者其他高級治理職員的行為可能依法承擔重大損害賠償責任；（十六）上市公司收購的有關方案；（十七）國務院證券監(jiān)視治理機構認定的對證券交易價格有明顯影響的其他重要信息。
《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和《證券法》的規(guī)定大同小異關于內(nèi)幕信息的范圍二者規(guī)定基本相同，只是《禁止證券欺詐行為暫行辦法》為規(guī)定內(nèi)幕信息的認定機關，而《證券法》則規(guī)定內(nèi)幕信息的認定機關為國務院證券監(jiān)視治理機構，其享有很大的自由裁量權。
第三，行為表現(xiàn)——證券交易。內(nèi)幕人只有利用內(nèi)幕信息實施了證券交易行為，才受各國禁止內(nèi)幕交易的的約束�？陀^行為的表現(xiàn)有兩大類：一是內(nèi)幕職員直接利用內(nèi)幕信息買賣證券或根據(jù)內(nèi)幕信息建議他人買賣證券；二是內(nèi)幕職員向他人泄露內(nèi)幕信息，使他人利用該內(nèi)幕信息進行內(nèi)幕交易。
第四，主觀方面——行為人有主觀故意。對內(nèi)幕信息的規(guī)制往往是以行為人明知此內(nèi)幕信息應予以保密，但為了獲利或避損目的，仍利用此信息從事證券交易為要件。內(nèi)幕交易的主觀故意包括三方面：其一，行為人必須知悉所利用的內(nèi)幕信息的內(nèi)容；其二，行為人必須知道所利用的信息是尚未公然且價格敏感的重大信息；其三，行為的目的是為自己獲利獲減少損失。[1]
我國《證券法》沒有規(guī)定由于內(nèi)幕交易而發(fā)生的民事責任，只規(guī)定了其行政和刑事責任。[2]固然《股票發(fā)行與交易治理暫行條例》第77條規(guī)定：“違反本條例規(guī)定，給他人造成損失的，應當依法承擔民事賠償責任�！钡�該條規(guī)定太原則，缺乏操縱性。因此，就我國有關法律法規(guī)而言，對于因內(nèi)幕交易給廣大投資者帶來的損失而實施的民事保護是極其有限的。實際上，世界上很多國家和地區(qū)都規(guī)定了內(nèi)幕交易的民事責任。如我國地區(qū)《證券交易法》第157條規(guī)定，違法進行內(nèi)幕交易者，應就消息未公然前，買進或賣出該股票之價格，與消息公然后10個營業(yè)日收盤均勻價格之差額限度內(nèi)，對善意從事相反買賣的人，負損害賠償責任，其情節(jié)重大者，法院得以善意從事相反買賣之人請求，將責任進步至3倍。此外，美國、韓國等均對內(nèi)幕交易規(guī)定了民事責任。[3]所以從保護投資者利益和維護證券市場出發(fā)，我國應在以后立法中對相關民事責任加以完善。
（三）操縱市場行為及其民事責任
操縱市場，即證券市場中的操縱行為，是指一個人或某一組織，有意識地利用資金、信息媒體等上風或行政權利或個人，背離自由競爭和供求關系而人為制造證券行情，制造市場假象，誘使一般投資者作出錯誤的證券投資判定、盲目跟從參與買賣，企圖獲取利益或避免損失，或雖未獲利但因此使投資公眾的利益受到損害的行為。操縱市場行為的表現(xiàn)形式較多，各國立法對它的劃分也不盡相同。通觀美國《證券交易法》、日本《證券交易法》第125條及臺灣《證券交易法》第155條的有關規(guī)定，有以下幾種典型的表現(xiàn)形式：[1]
第一，虛買虛賣。又稱虛售、洗售或沖洗買賣，是指以影響證券市場行情、制造證券虛假價格為目的，人為地制造證券市場虛假繁榮的假象，從事證券所有權非真實轉移的證券交易行為。這是最古老的證券市場操縱形式，構成要件為：其一、行為人有主觀故意；其二、客觀上行為人達成交易，但證券未交割，財產(chǎn)所有權未轉移。
第二，相對委托（Matched Orders）。又稱合謀、對敲，是指行為人意圖影響證券市場行情，與他人通謀，雙方分別扮演賣方和買方角色，各自按照約定的交易券種、價格、數(shù)目，向相同或不同的證券經(jīng)紀商發(fā)出交易委托指令并達成交易的行為，即一方做出交易委托，另一方做出相反交易委托，依事先通謀的內(nèi)容達成交易。其構成要件為：主觀上，雙方具有通謀的故意，具有制造證券市場假象、誘導投資公眾做出錯誤的證券投資判定、企圖獲取利益或避免損失的目的；客觀上，雙方具有通謀行為和委托事實，通常而言，交易雙方的委托在時間、價格、數(shù)目上雖不要求盡對一致，但要求具有相似性。[2]
第三，連續(xù)交易（Actual Purchases）。指意圖抬高或者壓低某種證券的交易價格，自行或以他人名義，連續(xù)買進或賣出該證券。連續(xù)交易有兩種形式：一是連續(xù)以高價買進而抬高股價，二是連續(xù)以低價賣出而壓低股價。連續(xù)交易最重要的特征是操縱行為具有時間上的連續(xù)性與持續(xù)性。
第四，散布謠言（Touting）。指意圖證券價格，制造市場假象，惡意散布足以影響市場行情的謠言或不實材料，誘導投資公眾做出錯誤的投資判定，企圖獲取利益或避免損失的行為。其構成要件是：主觀上，行為人須有惡意，即明知自己的行為會影響市場行情、制造市場假象而仍然為之；客觀上，行為人須有散布足以影響市場行情的謊言或不實資料的行為。
第五，聯(lián)合操縱（Pool Operation）。指兩個或兩個以上有較強實力的人聯(lián)合組成臨時性組織，共同運用操縱手段操縱證券市場以謀取暴利的行為。它一般是在同一交易方向中同一步驟，不含合謀進行相對交易。具體形式有二：一是聯(lián)合交易操縱（Trading Pool）；二是期權聯(lián)合操縱（Option Pool）。聯(lián)合操縱的構成要件是：主觀上具有聯(lián)合操縱的故意，即行為人須存在共同故意；客觀上具有聯(lián)合操縱的行為，即行為人聯(lián)合運用操縱手段操縱市場，至于聯(lián)合操縱的結果如何則不予考慮，聯(lián)合操縱實質(zhì)上是一種通謀行為。
除上述幾種操縱行為的基本形式外，還有其他一些操縱行為。我國國務院證券委1993年發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第8條規(guī)定：操縱市場行為包括：1.通過合謀或者集中資金操縱證券市場價格;2.以散布謠言等手段影響證券發(fā)行、交易;3.為制造證券的虛假價格, 與他人串通, 進行不轉移證券所有權的虛買虛賣;4.出售或者要約出售其并不持有的證券, 擾亂證券市場秩序;5.以抬高或者壓低證券交易價格為目的, 連續(xù)交易某種證券;6.利用職務便得, 人為地壓低或者抬高證券價格;7.其他操縱市場的行為。
證監(jiān)會1996年5月29日發(fā)布的《中國證券監(jiān)視治理委員會關于嚴禁操縱證券市場行為的通知》中規(guī)定如下：“禁止任何單位和個人以獲取利益或者減少損失為目的，利用其資金、信息等上風操縱市場，影響證券市場價格，誘導投資者在不了解事實***的情況下作出證券投資決定，擾亂證券市場秩序。操縱市場行為包括：1.通過合謀或者集中資金操縱證券市場價格；2.以散布謠言、傳播虛假信息等手段影響證券發(fā)行、交易；3.為制造證券的虛假價格，與他人串通，進行不轉移證券所有權的虛買虛賣；4.以自己的不同帳戶在相同的時間內(nèi)進行價格和數(shù)目相近、方向相反的交易；5.出售或者要約出售其并不持有的證券，擾亂證券市場秩序；6.以抬高或者壓低證券交易價格為目的，連續(xù)交易某種證券；7.利用職務便利，人為地壓低或者抬高證券價格；8.證券投資咨詢機構及股評人士利用媒介及其他傳播手段制造和傳播虛假信息，擾亂市場正常運行；9.上市公司買賣或與他人串通買賣本公司的股票；10.中國證監(jiān)會認定的其他操縱市場的行為。”該通知較為全面的規(guī)定了操縱市場的具體表現(xiàn)形式，且賦予了中國證監(jiān)會較大的認定權。但其中沒有關于民事賠償責任的規(guī)定。
《證券法》第71條則規(guī)定：禁止任何人以下列手段獲取不正當利益或者轉嫁風險：1.通過單獨或者合謀，集中資金上風、持股上風或者利用信息上風聯(lián)合或者連續(xù)買賣，操縱證券交易價格；2.與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易或者相互買賣并不持有的證券，影響證券交易價格或者證券交易量；3.以自己為交易對象，進行不轉移所有權的自買自賣，影響證券交易價格或者證券交易量；4.以其他操縱證券交易價格。
至于操縱市場的民事責任，《證券法》中沒有規(guī)定操縱市場的民事責任。1993年由國務院發(fā)布的《股票發(fā)行與交易治理暫行條例》第74條第1款第2項、第3項、第4項、第5項、第6項規(guī)定了單位和個人的操縱行為，第77條規(guī)定：“違反本條例規(guī)定，給他人造成損失的，應當依法承擔民事賠償責任。”該規(guī)定過于簡單、過于原則，缺乏操縱性，很難在實踐中有所作為。從比較法角度講，各國普遍要求操縱市場行為人須對善意相對交易人的損失負賠償之責。如日本《證券交易法》規(guī)定，從事虛假買賣，操縱市場行情者，應當依違法行為形成的價格，向在證券市場上買賣該有價證券者或辦理委托買賣所遭受損害者，負賠償責任，且美、日的證券法都規(guī)定，賠償請求權自請求權人知道違法行為時起1年內(nèi)，或自該行為發(fā)生時起3年內(nèi)有效。[1]
（四）虛假陳述及其民事責任
虛假陳述是指具有信息公然義務的市場主體及其所屬職員，違反證券規(guī)定，在證券發(fā)行或者交易過程中，對重大事件作出違反事實***的虛假記載、誤導性陳述，或者在表露信息時發(fā)生重大遺漏、不正當表露信息，致使投資者在不明***的情況下決策失誤、造成損失的不法行為。[2]它是發(fā)生在證券發(fā)行、交易過程中的一種特殊的欺詐行為。[3]構成要件如下：
第一，行為主體——負有信息公然義務的單位或個人，其中既包括證券發(fā)行人，證券經(jīng)營機構，也包括律師事務所、師事務所、資產(chǎn)評估機構等專業(yè)性證券服務機構，另外也包括了證券交易所、證券業(yè)協(xié)會等自律性組織。上述《1-9規(guī)定》第7條規(guī)定：“虛假陳述證券民事賠償案件的被告，應當是虛假陳述行為人，包括：（一）發(fā)起人、控股股東等實際控制人；（二）發(fā)行人或者上市公司；（三）證券承銷商；（四）證券上市推薦人；（五）會計師事務所、律師事務所、資產(chǎn)評估機構等專業(yè)中介服務機構；（六）上述 （二）、（三）、（四）項所涉單位中負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級治理職員以及（五）項中直接責任人；（七）其他作出虛假陳述的機構或者人�！�
第二，主觀方面——虛假陳述行為人有過錯，包括故意和過失兩種情形。大多數(shù)行為人具有故意的主觀動機，或是為了誘騙投資者，或是為了逃避監(jiān)管，故意對公司及證券發(fā)行、交易及相關活動的有關重要事項作不實陳述，但也不排除行為人過失作虛假陳述的情況，固然其主觀惡意較輕但仍應承擔相應的法律責任。
第三，客觀方面——行為人確實已有虛假陳述有關重要事項的行為。根據(jù)《1-9規(guī)定》第17條的有關規(guī)定，對于重大事件，應當結合《證券法》第59條、第60條、第61條、第62條、第72條及相關規(guī)定的確定。至于具體的行為表現(xiàn)，主要有以下幾種：其一、虛假記載，即信息表露義務人在表露信息時，將不存在的事實在信息表露文件中予以記載的行為；其二、誤導性陳述，即虛假行為人在表露信息文件中或者通過媒體，作出使投資人對其投資行為發(fā)生錯誤判定并產(chǎn)生重大的陳述；其三、重大遺漏，即信息表露義務人在信息表露文件中未將應當記載的事項完全或者部分予以記載；其四、不正當表露，即信息表露義務人未在適當期限內(nèi)或者未以法定方式公然表露應當表露的信息。
第四，因果關系，即虛假陳述與投資者的損害結果之間存在因果關系。關于因果關系的認定，《1-9規(guī)定》從正反兩方面認定，其第18條指出：“投資人具有以下情形的，人民法院應當認定虛假陳述與損害結果之間存在因果關系：（一）投資人所投資的是與虛假陳述直接關聯(lián)的證券；（二）投資人在虛假陳述實施日及以后，至揭露日或者更正日之前買進該證券；（三）投資人在虛假陳述揭露日或者更正日及以后，因賣出該證券發(fā)生虧損，或者因持續(xù)持有該證券而產(chǎn)生虧損�！钡�19條：“被告舉證證實原告具有以下情形的，人民法院應當認定虛假陳述與損害結果之間不存在因果關系：（一）在虛假陳述揭露日或者更正日之前已經(jīng)賣出證券；（二）在虛假陳述揭露日或者更正日及以后進行的投資；（三）明知虛假陳述存在而進行的投資；（四）損失或者部分損失是由證券市場系統(tǒng)風險等其他因素所導致；（五）屬于惡意投資、操縱證券價格的。”從上述對于因果關系的規(guī)定來看，其采用了過錯推定原則，即：只要投資人買進的是與虛假陳述直接關聯(lián)的證券，而且是在虛假陳述實施日后、揭露日（或更正日）前買進并造成損失，人民法院即可判定侵權行為與損害后果之間存在因果關系，除非被告能夠舉出反證。
從上述第18條第2款和第19條第1款可知，只有當投資者在實施虛假陳述行為與揭露或更正該虛假陳述行為之間的時間段內(nèi)購進并持續(xù)持有與該陳述直接相關的證券，投資者的損失才有可能被認定與該虛假陳述有因果關系。換句話說，以下兩種情形被排除在民事賠償范圍之外：（一）投資者在虛假陳述實施之前購進某種證券，其后發(fā)生的虛假陳述與該證券有直接關聯(lián)，在虛假陳述實施日或以后至虛假陳述被揭露或更正之日之前，投資者賣出該證券的情形；（二）投資者在虛假陳述實施之前購進某種證券，其后發(fā)生的虛假陳述與該證券有直接關聯(lián)，在虛假陳述實施日或以后，投資者持續(xù)持有該證券至虛假陳述被揭露或更正之日的情形。[1]此處的立法缺陷不無遺憾。
至于虛假陳述的民事責任，《1-9規(guī)定》第21條至第25條作了明確規(guī)定，其第21條：“ 發(fā)起人、發(fā)行人或者上市公司對其虛假陳述給投資人造成的損失承擔民事賠償責任。 發(fā)行人、上市公司負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級治理職員對前款的損失承擔連帶賠償責任。但有證據(jù)證實無過錯的，應予免責�！钡�22條：“ 實際控制人操縱發(fā)行人或者上市公司違反證券規(guī)定，以發(fā)行人或者上市公司名義虛假陳述并給投資人造成損失的，可以由發(fā)行人或者上市公司承擔賠償責任。發(fā)行人或者上市公司承擔賠償責任后，可以向?qū)嶋H控制人追償。 實際控制人違反證券法第四條、第五條以及第一百八十八條規(guī)定虛假陳述，給投資人造成損失的，由實際控制人承擔賠償責任�！钡�23條：“ 證券承銷商、證券上市推薦人對虛假陳述給投資人造成的損失承擔賠償責任。但有證據(jù)證實無過錯的，應予免責。 負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級治理職員對證券承銷商、證券上市推薦人承擔的賠償責任負連帶責任。其免責事由同前款規(guī)定�！� 第24條：“專業(yè)中介服務機構及其直接責任人違反證券法第一百六十一條和第二百零二條的規(guī)定虛假陳述，給投資人造成損失的，就其負有責任的部分承擔賠償責任。但有證據(jù)證實無過錯的，應予免責。”第25條：“本規(guī)定第七條第（七）項規(guī)定的其他作出虛假陳述行為的機構或者人，違反證券法第五條、第七十二條、第一百八十八條和第一百八十九條規(guī)定，給投資人造成損失的，應當承擔賠償責任�！睆纳鲜鲆�(guī)定可見，對于不同類型的被告，其所承擔的責任并不是完全相同的。針對上市公司（或發(fā)行人）、證券承銷商和上市推薦人、專業(yè)中介服務機構等不同對象，《1-9規(guī)定》對其回責與免責作出了不同規(guī)定�？偟膩碚f分為三種：[1]
第一種是無過錯責任，即只要侵權行為存在，被告即使能夠證實自己無過錯，也必須承擔相應的民事賠償責任。此種責任最為嚴格，適用于發(fā)起人、發(fā)行人或上市公司，由于上述主體在虛假陳述行為中一般而言是行為的主要發(fā)起或炮制者，同時其行為在民事案件受理之前已由有關行政治理機關作出行政處罰或由人民法院作出刑事判決，因此無須再給予其辯解的權利。
第二種是過錯推定責任，即首先推定被告是有過錯的，但假如被告能夠提出證據(jù)證實自己沒有過錯，即可予以免責，無須承擔民事賠償責任。此種責任相對較輕，適用于發(fā)行人、上市公司的負有責任的董事、監(jiān)事等高級治理職員，證券承銷商、上市推薦人及其負有責任的董事、監(jiān)事等高級治理職員，專業(yè)中介機構及其直接責任人。上述主體在虛假陳述的行為中理應負有不可推卸的責任，但限于其所作出相應行為所依據(jù)的資料或者信息均來源于發(fā)行人或上市公司，也有受到欺詐或隱瞞的可能，從而造成在不知情的情況下作出錯誤判定，其行為的性質(zhì)與發(fā)行人或上市公司有可能不盡相同，因此，賦予上述主體有證實自己無過錯的權利是十分必要的。
第三種是過錯責任，即有過錯才承擔責任，其舉證責任落于原告。此種責任適用于上述兩類主體以外的其他機構和個人。《規(guī)定》對于各種類型主體的回責與免責事由的區(qū)分，較好地體現(xiàn)了法律的公平原則，即責任應與過錯相一致。
（五）欺詐客戶及其民事責任
欺詐客戶是指行為人在證券發(fā)行、交易及相關活動中利用其特殊地位，違反委托人、被代理人真實意思從事有損其利益的證券交易，以及誘導客戶委托其代理進行證券買賣而從中漁利的不法行為�？梢娝�并非證券市場上的一般欺詐行為，而有自身的特定含義。其構成要件包括：[2]
第一，行為主體是證券公司及其從業(yè)職員。從我國《禁止證券欺詐行為暫行辦法》中規(guī)定的幾種具體欺詐客戶行為來看，證券經(jīng)營機構，證券登記、清算機構，發(fā)行人或者發(fā)行代理人均可成為行為主體，《證券法》第73條更是將證券公司及其從業(yè)職員明確界定為“損害客戶利益的欺詐行為”的主體。
[3] 具體是指政法大學2002年11月8日晚由民商法學院舉辦的“中國民法典論壇”。
[1] 江偉、賈長存：《論團體訴訟》（上），載《中國法學》1988年第6期。
[2] 白綠鉉、卞建林譯：《美國聯(lián)邦民事訴訟規(guī)則證據(jù)規(guī)則》，中國法制出版社2000年版，第42—43頁。
[3] 楊明宇：《證券發(fā)行中不實陳訴的民事責任》，載自《證券評論》2001年第1期，法律出版社，第164頁。
[1] 楊明宇：《證券發(fā)行中不實陳訴的民事責任研究》，載自《證券法律評論》2001年第1期，法律出版社，第165頁。
[2] 劉文華主編：《WTO與中國法律制度的沖突與規(guī)避》，中國城市出版社2001年1月版，第250頁。
[3] 關于道德建設方面的有關，由于不屬本文選題所討論的范疇，此處不過多論及。

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